“现在的房(fáng)地产很(hěn)难再出现像过去十年的(de)系统(tǒng)性行(xíng)情。”思睿集团合伙人、首席经济(jì)学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行(xíng)业分化(huà)的愈加明显，让机构(gòu)和投资(zī)者的关注度从板块(kuài)向单个标的转移。上(shàng)海(hǎi)利檀投(tóu)资董(dǒng)事长(zhǎng)陈(chén)昊扬向《红(hóng)周刊》指出，从行业来看(kàn)，无论是(shì)业(yè)绩(jì)，还是(shì)估(gū)值，房地产(chǎn)都已经(jīng)双杀到了最底部，而且是(shì)反复地杀到了底部，再往下的(de)空间已经不大了。

　　三道红(hóng)线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那么如何(hé)寻找房地产个股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在房地产赛道中进行选择，需要(yào)非常小心，避免选(xuǎn)了(le)半天，标的公司出(chū)现爆雷的(de)情况。除此之外，洪灏(hào)指出，需要满足(zú)以下三个基(jī)准：有大的国资背景的、杠杆率较低的、此前没(méi)有踩过红线的。

　　他还表示，如果(guǒ)关(guān)注一下(xià)今年房地(dì)产的开(kāi)发资金来源(yuán)，可以发现，其实银(yín)行的信贷倾向是(shì)不太(tài)愿意给(gěi)房企贷款的(de)，房企的主要资金来源来自新盘的销售。但今年新房的销售情况相(xiāng)较一般。再关注一下，哪些房企能从银行拿到钱(qián)，其实(shí)主要(yào)还是那些有国企背景的(de)房企(qǐ)，民营房(fáng)企相(xiāng)对比较困难，所以整(zhěng)个行业出现了一个很明(míng)显的分化，无(wú)论是在销售，还(hái)是融资等(děng)各个(gè)方面都非常明显。现在(zài)有(yǒu)国资(zī)背景的房企(qǐ)在资本市场表现相对(duì)较(jiào)好(hǎo)，但没有国(guó)资背景的(de)民营房企股(gǔ)价大多表现很一般。

　　陈(chén)昊扬则向《红周刊》表(biǎo)示，在房地产行业内(nèi)，我们的逻辑是，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具体(tǐ)到如何挖掘，我(wǒ)们会(huì)特别重视企业的成本优势(shì)，更具体一点，就是它的净借(jiè)贷水平（净负(fù)债率）是不(bù)是行业内的最低(dī)水(shuǐ)平；利润(rùn)率是(shì)不(bù)是行(xíng)业内最高的；融资(zī)成本是否(fǒu)是行业内最低(dī)的；建安(ān)成本是(shì)否也是业内最低的；这些都是(shì)我(wǒ)们(men)看重的一根号20等于多少 化简 根号怎么算家房企的(de)综合(hé)成本。

　　需(xū)要(yào)注意的是(shì)，能够同(tóng)时(shí)满足上述条件(jiàn)的房企并不多。即(jí)便(biàn)是在国央企(qǐ)中，仍(réng)有部分房企出现了“三道红线”的(de)“踩线”情(qíng)况，且(qiě)有逐渐恶化(huà)的(de)趋(qū)势。以(yǐ)A股为例，《红周(zhōu)刊》根据(jù)Wind数据整理发现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆(lù)家(jiā)嘴、格力(lì)地产(chǎn)、西(xī)藏城(chéng)投、中(zhōng)交(jiāo)地产、中(zhōng)国武(wǔ)夷等国(guó)央企(qǐ)“三(sān)道红线(xiàn)”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城建(jiàn)发展、京投发展、光明地(dì)产、云(yún)南城(chéng)投、首开股份、珠江股份、城(chéng)投(tóu)控股等(děng)国央企房企也踩(cǎi)了“三道红线”中的(de)两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难(nán)看出，即便(biàn)是有着(zhe)较稳健特(tè)色的国(guó)央(yāng)企房企，其财务指(zhǐ)标称得上完全健康的仍(réng)是(shì)少数。而(ér)更加值得注意的是，在2022年(nián)，不(bù)少国企，甚(shèn)至(zhì)地(dì)方国企(qǐ)开始大举(jǔ)扩张(zhāng)。而这无疑(yí)又进一(yī)步考验(yàn)着国央企的(de)资金链情况。

　　对(duì)房企而言，扩张速度的张弛有度尤为重(zhòng)要，节(jié)奏把握(wò)准确，有助(zhù)于房企储(chǔ)备优质“弹药”；但过于乐观的预判未来(lái)市场(chǎng)，以及过于激进的扩张拿地节(jié)奏也有可能让房企重(zhòng)蹈此前的(de)高杠(gāng)杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的一家房企进行举例，它从2018年(nián)开始到(dào)2021年，连(lián)续4年的净(jìng)借贷比例都(dōu)维持(chí)在33％左右，完全没有增加杠杆(gān)比例(lì)。而到2022年，这家房企(qǐ)明(míng)显感觉(jué)到(dào)机会来(lái)了(le)，其(qí)开始(shǐ)在一(yī)线城市进行(xíng)大举(jǔ)拿地(dì)，净负债率也由此前的33％左(zuǒ)右水(shuǐ)准提(tí)高到(dào)45％左右，涨了接近(jìn)三分之一。与此同(tóng)时，该房企(qǐ)新购入(rù)地块(kuài)也实现了快速的开盘利用(yòng)率，预计今年会有更(gèng)多的楼盘入市(shì)。像这类企业就符合“最后(hòu)的赢家”的(de)特点(diǎn)。一方面，在(zài)于它本身储(chǔ)备(bèi)了很多(duō)弹药，去(qù)年拿地超1000亿元(yuán)，且其中(zhōng)一半在一(yī)线城市，另外(wài)一半也(yě)主要(yào)集(jí)中(zhōng)在强二线(xiàn)和二线城市；另一方(fāng)面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道，与之相反，有些房(fáng)企的(de)扩张速度让人感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年期(qī)间扩(kuò)张的民营(yíng)企业的影子。虽(suī)然(rán)说，见到(dào)机会时要(yào)出手根号20等于多少 化简 根号怎么算，但出手的章法仍要小(xiǎo)心，如果负债率扩张得太快(kuài)，但未来的两年市场没有想(xiǎng)象得那么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡量一家房企的扩张速度是否激进？陈昊(hào)扬向《红(hóng)周刊》表示，主(zhǔ)要还是看房企的净负债率水平，在我看来，这个比(bǐ)例如果超过60％，就(jiù)是扩张得过于快速(sù)了。

　　不(bù)难看出(chū)，这一标准(zhǔn)要比“三道(dào)红线”对房(fáng)企的净负债率要求不(bù)得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地(dì)产行(xíng)业的(de)复苏速度并没有那么快，所以要规避公司净负债率提(tí)高到一个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理(lǐ)发(fā)现，中交地产、中国金茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净(jìng)负债率都在60％之上。其中(zhōng)，中交地产(chǎn)净负债率持续居高(gāo)不下(xià)，在2020年至2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对比的是，华(huá)润置地、中国(guó)海(hǎi)外发(fā)展、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙湖集团(tuán)等房(fáng)企在践(jiàn)行(xíng)较积极的拿地策略的同时，也较(jiào)好(hǎo)地控制了公司的扩张速度与净(jìng)负债率水平(píng)（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企(qǐ)

　　或具备(bèi)“最后赢家”的(de)黑马(mǎ)特质(zhì)

　　陈昊扬指出(chū)，实际(jì)上(shàng)，他们是以(yǐ)同一筛(shāi)选标准(zhǔn)来看国央企与民营房(fáng)企，但在各维度的实(shí)际表现(xiàn)上(shàng)，国(guó)央企(qǐ)确(què)实(shí)会更(gèng)胜一筹(chóu)。如国央企的(de)融资成(chéng)本更低(dī)，融资渠道(dào)也更顺畅，能够做(zuò)到想融就融，这样，国央企自(zì)然(rán)而(ér)然就具有天然优势。

　　虽然对比民(mín)营房企，机构更加看好国央企，但这也并不意味着(zhe)，民(mín)营企业中(zhōng)就没有“黑马”的存在(zài)。

　　据(jù)《红(hóng)周刊(kān)》梳(shū)理(lǐ)发现，仍有少数民营房企同样受到(dào)机构的青睐(lài)。比如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团(tuán)的十大流通股(gǔ)东中新(xīn)进了“中国工商银行股份有限公司(sī)－景顺长(zhǎng)城中国回报灵活配置混合型证券(quàn)投资基金(jīn)”“全国(guó)社(shè)保基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除此(cǐ)之外(wài)，自2021年开始，百(bǎi)亿私募珠(zhū)海阿(ā)巴马资产(chǎn)管理有限公司就长期(qī)持(chí)有滨江集(jí)团。根据一(yī)季(jì)报(bào)，该资产公司(sī)的几(jǐ)只产品合计持有滨(bīn)江集团9543万股(gǔ)，约占流(liú)通(tōng)A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和(hé)其(qí)自(zì)身的基本面表现存(cún)在一(yī)定关系。2020年以(yǐ)来的(de)近(jìn)三(sān)年时间，房地产市场整体在走“下坡路(lù)”，但作为杭州本土房(fáng)企的(de)滨(bīn)江集(jí)团仍是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以来，滨江集(jí)团在(zài)业绩表现、销售规模(mó)、新增土储(chǔ)、股价(jià)表现等多维(wéi)度都表现了较强的增长势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净(jìng)利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期(qī)发布(bù)的2023年一季(jì)报，今(jīn)年一(yī)季(jì)度，滨(bīn)江(jiāng)集团更是实现了(le)扣(kòu)非归母净利润5.41亿(yì)元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代”仍能保(bǎo)持自身业绩的持续增长(zhǎng)，和滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)扎根杭州的(de)战略布(bù)局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近(jìn)七成营收来(lái)自杭州地(dì)区，而在2021年(nián)，杭(háng)州地区的营收(shōu)比重只占到(dào)近六成。近三年持续(xù)稳居杭州(zhōu)房企销售排名第一(yī)。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团(tuán)在(zài)杭州的土储补(bǔ)充同样较为积极(jí)，根据诸葛找(zhǎo)房、住在(zài)杭州网数据显(xiǎn)示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额(é)依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续稳居杭(háng)州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江(jiāng)集团在(zài)杭州的较突出表现，也让(ràng)滨江集团的房企排名(míng)迅速(sù)提升。到(dào)2023年，滨江集团的房企排名(míng)已冲进前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集(jí)团实现销售额(é)607.3亿元，位列房(fáng)企第九位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今，滨江(jiāng)集团股价(jià)翻了超一倍(bèi)以上，而(ér)近期，滨江(jiāng)集团(tuán)更是迎来(lái)多(duō)家(jiā)机构的(de)集(jí)中调(diào)研(yán)。滨江集团发布公告表(biǎo)示(shì)，公司于5月10日(rì)接受了信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家(jiā)机构调研。

　　产业链布局重(zhòng)点移至存量赛道

　　机(jī)构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发(fā)只(zhǐ)是房地产产业(yè)链上的中游环(huán)节，其上游主要为钢(gāng)铁、水(shuǐ)泥、建材、玻纤等材(cái)料(liào)供应商，而下游应用行业主(zhǔ)要包括中介(jiè)服务、家用电(diàn)器、物业管(guǎn)理、家居(jū)用品。综合《红周刊》的采访，房地产开发环(huán)节(jié)与(yǔ)上游材料(liào)端(duān)息(xī)息相关，新盘开工不足导致上游不被看好(hǎo)，机构寻(xún)觅个股阿尔法(fǎ)的思路(lù)渐渐(jiàn)移至(zhì)下游。“中国房地产行业在进入(rù)存量房时代，所以对地(dì)产产(chǎn)业链，尤其是偏消费属性的家(jiā)装家根号20等于多少 化简 根号怎么算(jiā)居领(lǐng)域，我们相对看(kàn)好(hǎo)，因为居民保有的住(zhù)房规模越来(lái)越大(dà)，随着时间(jiān)的增加，内装更新的(de)需(xū)求也(yě)会越来越多。美(měi)国过(guò)去的(de)数(shù)据充(chōng)分说(shuō)明了这一点，在新房(fáng)销(xiāo)售见顶(dǐng)之(zhī)后，家具消费的(de)增长却一直都很好。对于地产(chǎn)产业链，我们相(xiāng)对看好和内装相关的行(xíng)业，例如消费建(jiàn)材、家居装饰(shì)等。”万家基金(jīn)人士表(biǎo)示(shì)。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下(xià)游(yóu)细分中相(xiāng)关赛道龙头年(nián)内表现的统计，目前暂居前两位的都是来(lái)自家纺赛(sài)道(dào)的(de)公司，它们分别是富安(ān)娜和水星家(jiā)纺(fǎng)，特别是前者在月线连收七根阳线的(de)基(jī)础(chǔ)上，年(nián)内(nèi)迄(qì)今涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜(nà)主(zhǔ)要从事纺织家居、睡眠家(jiā)居(jū)、生活类产(chǎn)品(pǐn)的研发、设计、生产及(jí)销售，旗(qí)下拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第(dì)一季(jì)度(dù)报告显(xiǎn)示，报告期内，富(fù)安娜实现营业(yè)收入(rù)约6.2亿元(yuán)，同比减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不(bù)过实现归属于上(shàng)市公司股东(dōng)的净(jìng)利(lì)润约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市(shì)公司一季报的十大(dà)流通股股东来看，能够发现该(gāi)股(gǔ)早已(yǐ)成为(wèi)基(jī)金(jīn)重仓股的天下，彼时包括公募的中欧价(jià)值发(fā)现、中欧潜力价值、工(gōng)银瑞(ruì)信(xìn)灵动(dòng)价值(zhí)、宝盈新(xīn)价(jià)值和私募(mù)的(de)明河2016，都在其中出现，占据了半壁江(jiāng)山(shān)。需要强调(diào)的是，中欧(ōu)的两只(zhǐ)基金都是价值派基金经(jīng)理(lǐ)曹(cáo)名(míng)长在管的(de)产品，首(shǒu)季其同时(shí)重仓的(de)房地产产业链(liàn)股票还有金地集团和大(dà)亚圣象(xiàng)。

　　对比而言(yán)，前几(jǐ)年曾经风光(guāng)一(yī)时(shí)的家(jiā)居板(bǎn)块(kuài)也因疫情(qíng)、消费复(fù)苏(sū)进程缓慢等(děng)多因素一度沉(chén)寂，不过好在困境反转露出(chū)曙光，家居(jū)板块中年内表(biǎo)现(xiàn)最好的(de)是志邦(bāng)家(jiā)居。同一时间段，该股年内上涨已经超过23％，从(cóng)业绩来(lái)看，无论是营收还是归母净利润，公司(sī)都实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司的十大(dà)流通股股(gǔ)东来(lái)看，《红周(zhōu)刊》发现广发(fā)基金经理罗(luó)洋慧(huì)眼独具，一季报中他管理的(de)广发策略优选(xuǎn)和广发安(ān)宏回报均增加(jiā)了持(chí)股(gǔ)，而这两只(zhǐ)产(chǎn)品也(yě)成为志(zhì)邦(bāng)家居十大流通(tōng)股股东中仅有(yǒu)的两只公募。有意思的是，他似乎(hū)对于定制家居类标的情(qíng)有独钟，在(zài)另一家赛道公司金(jīn)牌橱柜中，他管(guǎn)理的全部三只产品均登榜十大流通股股东，其也成为他的独门重(zhòng)仓股。

　　除去家居(jū)家纺外(wài)，下游的物(wù)业股(gǔ)也(yě)越来越(yuè)被机构所(suǒ)青睐，不过这类标(biāo)的大(dà)多在香(xiāng)港上市，如何选择(zé)成(chéng)为(wèi)难(nán)题。对此，前述(shù)上海公(gōng)募基(jī)金经(jīng)理举例(lì)分(fēn)析：“物(wù)业服务(wù)不(bù)是一个高毛利的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选(xuǎn)公(gōng)司还(hái)是(shì)希望挣的是市场(chǎng)化应该挣的(de)钱，以我曾经买(mǎi)的绿城服(fú)务(wù)为例(lì)，它在(zài)中高端(duān)楼盘(pán)占比是比(bǐ)较高的，每年到期的合(hé)同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之(zhī)后，经过两三轮(lún)合(hé)同周(zhōu)期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做到(dào)产品(pǐn)提(tí)价的(de)公(gōng)司很少(shǎo)，因为物业公(gōng)司很(hěn)容易(yì)一开始(shǐ)是挣钱的(de)，后面因为保安这些固定人员成(chéng)本的年(nián)度增(zēng)长，不(bù)过服务没有特别好(hǎo)，客户没有那么满意，能(néng)做到提价难度是非(fēi)常大的(de)。但是该公司能在业(yè)内做到(dào)到期(qī)之(zhī)后提价率比较(jiào)高(gāo)，这跟它的定位和比较(jiào)好的服务是有关系的。”他进一步(bù)强(qiáng)调(diào)。

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