“现在(zài)的房地产(chǎn)很难再出现像过去十年的(de)系统性行情。”思睿集(jí)团合伙人、首席经济学家洪(hóng)灏(hào)向《红(hóng)周刊》表示，房(fáng)地产行业分化的愈加(jiā)明显，让机构和投资者的关注度(dù)从板块(kuài)向(xiàng)单个标的转移(yí)。上海(hǎi)利(lì)檀投资董事中山有多少个镇区，中山有多少个镇区,都叫什么名长陈昊扬(yáng)向《红(hóng)周刊》指(zhǐ)出，从行业(yè)来看，无论(lùn)是业绩(jì)，还是(shì)估值，房地产都已经(jīng)双杀到了最底部，而且是反复地(dì)杀到了底部(bù)，再往下(xià)的(de)空间已经不大了。

　　三(sān)道红线等指标(biāo)

　　成挖(wā)掘个(gè)股阿尔法重(zhòng)要参考

　　那么如何寻找房地产(chǎn)个股的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产赛道中进行选(xuǎn)择(zé)，需要非常小心，避(bì)免选了半天(tiān)，标的(de)公司(sī)出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出，需(xū)要(yào)满足以下三(sān)个基准：有(yǒu)大(dà)的国(guó)资背景的(de)、杠杆率(lǜ)较低的、此(cǐ)前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他(tā)还表(biǎo)示，如(rú)果关注一下(中山有多少个镇区，中山有多少个镇区,都叫什么名xià)今年房(fáng)地产的开发资金来源，可以发现，其实银行的信贷倾向是不太愿意给(gěi)房企贷款的，房企的主要资金来源来自新盘的销售。但今年新房的销售情(qíng)况相(xiāng)较一般。再关注一下，哪些房企能(néng)从银行拿到(dào)钱，其实主要(yào)还是(shì)那些有国企背景的(de)房企，民营房企相对(duì)比较困难，所以整个行业出现了一(yī)个很(hěn)明显的(de)分化，无论是在销(xiāo)售(shòu)，还(hái)是融资等各个方面都非常明(míng)显。现在有国资背景的(de)房企(qǐ)在资(zī)本(běn)市场(chǎng)表现相(xiāng)对较(jiào)好，但(dàn)没(méi)有国资背景的(de)民营房企股价大多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊(kān)》表示，在房地产行(xíng)业内，我(wǒ)们(men)的逻辑(jí)是(shì)，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具(jù)体到如(rú)何挖(wā)掘，我们会特别重视企业(yè)的成本优势(shì)，更具体一点(diǎn)，就是它(tā)的净借贷水平(píng)（净负债率）是不是行业内的(de)最低水平；利润率是不是行(xíng)业内最高的；融资成本是否是(shì)行业内最(zuì)低的；建(jiàn)安(ān)成本是(shì)否也是业(yè)内最(zuì)低的；这些都是我(wǒ)们(men)看(kàn)重的一(yī)家(jiā)房企的综合成本。

　　需要注意的是，能够同时满足上(shàng)述条件的房企(qǐ)并不多。即便(biàn)是在(zài)国(guó)央企中，仍(réng)有部(bù)分房企(qǐ)出(chū)现(xiàn)了“三道红线”的(de)“踩线”情(qíng)况，且(qiě)有(yǒu)逐渐恶化的趋(qū)势(shì)。以A股(gǔ)为(wèi)例(lì)，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理发现(xiàn)，截至(zhì)2022年末，天房发展(zhǎn)、陆家嘴、格力(lì)地产、西(xī)藏城投、中交地产、中国武夷等(děng)国央企“三(sān)道红线”全踩。

　　除(chú)此之外(wài)，城建发展、京投发展、光明地产(chǎn)、云南城投、首开股(gǔ)份(fèn)、珠江股份、城(chéng)投控股等国央(yāng)企房企也踩了“三道红(hóng)线”中的两(liǎng)条。

　　2022年激(jī)进扩张房企(qǐ)

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳(wěn)健(jiàn)特(tè)色(sè)的国(guó)央(yāng)企房(fáng)企，其财务指标(biāo)称得上(shàng)完全健康的(de)仍(réng)是少(shǎo)数。而更加值(zhí)得注意的是，在(zài)2022年，不(bù)少国企(qǐ)，甚至(zhì)地方国(guó)企开(kāi)始大举扩(kuò)张。而(ér)这无疑又进一(yī)步考验着国(guó)央企(qǐ)的资金链情况(kuàng)。

　　对房(fáng)企(qǐ)而言，扩张速度的(de)张弛(chí)有度(dù)尤(yóu)为重要，节奏把握准确，有助于房企储备(bèi)优质(zhì)“弹药”；但过于乐观(guān)的预(yù)判未(wèi)来市场，以及过于激进(jìn)的(de)扩(kuò)张拿地节(jié)奏也有可能让房企重蹈此前(qián)的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一(yī)家房企进(jìn)行举例(lì)，它从2018年开(kāi)始到2021年，连续4年(nián)的净借贷比(bǐ)例都维持在33％左右，完全没有增加杠杆(gān)比例。而(ér)到(dào)2022年，这家房(fáng)企明显感觉到机会来了，其(qí)开始在一线城市进行大举拿地，净负债(zhài)率也(yě)由此前的33％左(zuǒ)右水准提(tí)高到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分之一。与此同时，该(gāi)房企新购(gòu)入地(dì)块也实现了(le)快(kuài)速的开(kāi)盘(pán)利用率，预计今年会(huì)有(yǒu)更(gèng)多(duō)的(de)楼盘入市。像这类企业就(jiù)符合“最后的赢家”的特点。一方面，在于它(tā)本身储(chǔ)备(bèi)了(le)很多弹药，去(qù)年拿(ná)地超(chāo)1000亿元，且其中一半在一线城市，另外一半也(yě)主要(yào)集(jí)中在强二线和二线(xiàn)城市；另一(yī)方(fāng)面，它的扩张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道(dào)，与之相反，有些房企(qǐ)的扩张(zhāng)速度(dù)让人感觉(jué)又回到了(le)2016年(nián)、2017年，或者说看(kàn)到了2016年～2020年(nián)期间扩张(zhāng)的民营(yíng)企业(yè)的影(yǐng)子。虽然说，见到机会时(shí)要出手，但(dàn)出(chū)手的(de)章法仍要小心，如(rú)果负债(zhài)率(lǜ)扩张得(dé)太快(kuài)，但(dàn)未来的两年(nián)市场没有(yǒu)想象得那么好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡量一家房企的扩(kuò)张速度(dù)是否激(jī)进(jìn)？陈昊扬向(xiàng)《红周刊(kān)》表(biǎo)示，主要还是看(kàn)房企的净负债率(lǜ)水平，在我看来(lái)，这(zhè)个(gè)比(bǐ)例如果超过(guò)60％，就是扩(kuò)张得过于快(kuài)速了(le)。

　　不(bù)难(nán)看出，这一标准要比“三道(dào)红线”对房企的(de)净负债率要求不(bù)得高于100％要更加严(yán)格(gé)。陈昊扬解释，当前(qián)房地产行业的(de)复苏速度(dù)并没有那么快，所(suǒ)以要规避公司净负债率提(tí)高到一个比较危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对(duì)在2022年拿地较(jiào)积极(jí)的房企梳理发现，中交地产(chǎn)、中国金(jīn)茂、华(huá)发股份、越秀地产、绿城中国、保(bǎo)利发展(zhǎn)等房(fáng)企2022年(nián)净负(fù)债率(lǜ)都在60％之上(shàng)。其中，中(zhōng)交地产(chǎn)净负(fù)债率持续居高不下，在2020年(nián)至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的(de)是，华润置地、中国海(hǎi)外发展(zhǎn)、万科A、滨(bīn)江集团(tuán)、招商蛇口、龙湖(hú)集团等房(fáng)企在践(jiàn)行(xíng)较积极的拿地策略的同时(shí)，也(yě)较好地控制了(le)公司的扩张(zhāng)速度与净(jìng)负债率水(shuǐ)平（见附表）。

中山有多少个镇区，中山有多少个镇区,都叫什么名　　

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际上，他(tā)们是(shì)以同一筛选(xuǎn)标准来(lái)看国央(yāng)企与民营房(fáng)企，但在各维度的实际表现上，国央(yāng)企(qǐ)确(què)实会更(gèng)胜(shèng)一筹。如国央企的融资成(chéng)本更低，融资渠道也(yě)更顺畅，能够做(zuò)到想融(róng)就融，这(zhè)样(yàng)，国央企(qǐ)自然而然就具(jù)有天然优势(shì)。

　　虽然对比民营房企，机构更加看(kàn)好(hǎo)国央企，但这也并(bìng)不意味着，民营(yíng)企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍有少数(shù)民营房企同样受到(dào)机(jī)构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十大(dà)流通股东中新进(jìn)了“中国工商银(yín)行(xíng)股份有限(xiàn)公司－景顺长(zhǎng)城中国回报灵活(huó)配置混合(hé)型证券投资(zī)基金”“全国社保基(jī)金一一六组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海阿巴(bā)马资产管理有(yǒu)限(xiàn)公(gōng)司就长期持有(yǒu)滨江集团。根据(jù)一季报，该资产公司的几只产品(pǐn)合计持有(yǒu)滨江集团9543万股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)的受青睐(lài)，和其自(zì)身(shēn)的基本(běn)面表现存在一(yī)定关系。2020年以来的近三(sān)年(nián)时间，房地产市场整(zhěng)体(tǐ)在走“下(xià)坡路”，但作为杭州本土(tǔ)房企(qǐ)的滨江集(jí)团仍是表现出较强(qiáng)的韧(rèn)劲，2020年以(yǐ)来，滨江(jiāng)集团(tuán)在业(yè)绩表现(xiàn)、销售规模、新增土储、股价表(biǎo)现等(děng)多(duō)维度(dù)都表现了较强的增长势(shì)头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团扣非归母净利润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一(yī)季(jì)报，今年一季(jì)度，滨江集团(tuán)更(gèng)是实现了(le)扣非归母净(jìng)利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜(tóng)时代(dài)”仍能保持自身(shēn)业(yè)绩的持续增长，和滨江(jiāng)集团(tuán)扎(zhā)根杭州的(de)战(zhàn)略布局关系密(mì)切。根据2022年年(nián)报，滨江集(jí)团有近七成营(yíng)收来自(zì)杭州地区，而(ér)在2021年，杭州地区的营收比重只占到近六成。近三年(nián)持续稳居杭州(zhōu)房企销售排(pái)名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的(de)土储补充(chōng)同(tóng)样较为积极，根据诸葛(gé)找房、住(zhù)在杭(háng)州网数(shù)据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额(é)依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元(yuán)、479.4亿(yì)元，同样持续稳居杭州的本(běn)土第(dì)一(yī)。

　　而滨(bīn)江(jiāng)集团在(zài)杭州的较突(tū)出表现，也让滨江(jiāng)集团的房企(qǐ)排名迅(xùn)速提升。到2023年，滨江集团的房企排名(míng)已冲进前十，根据中指数据，2023年(nián)前(qián)4月，滨(bīn)江集(jí)团实(shí)现销售额607.3亿元，位列房(fáng)企(qǐ)第九位。

　　值得注意的是(shì)，2020年至(zhì)今，滨(bīn)江集团股(gǔ)价翻了(le)超(chāo)一(yī)倍(bèi)以上，而近期(qī)，滨(bīn)江集团更是迎来(lái)多家(jiā)机构的集中调研(yán)。滨江集团发布公(gōng)告(gào)表示(shì)，公司于5月10日接(jiē)受了信达证券(quàn)、金鹰基金(jīn)、建信养老、新华养(yǎng)老等18家机(jī)构(gòu)调研。

　　产业链布局重点移至(zhì)存量赛(sài)道

　　机构(gòu)在下游家(jiā)纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房地产(chǎn)开(kāi)发只是房地(dì)产产业链上(shàng)的中(zhōng)游环节(jié)，其上游主要为钢(gāng)铁、水泥、建材、玻纤等材料供应(yīng)商(shāng)，而下游应用(yòng)行业主要包括中介(jiè)服(fú)务(wù)、家用电器、物业管(guǎn)理、家居(jū)用品。综合《红(hóng)周刊(kān)》的采访，房地产开发环节与上游材料(liào)端息息相关，新盘开工不足导致(zhì)上(shàng)游不(bù)被看好，机构寻觅个股阿尔(ěr)法的(de)思路(lù)渐渐移至下游。“中国(guó)房地产行业在进入(rù)存量房(fáng)时代(dài)，所(suǒ)以(yǐ)对地产产(chǎn)业链，尤其(qí)是偏(piān)消(xiāo)费(fèi)属性的家(jiā)装家居领域(yù)，我们相对看好(hǎo)，因为居民保有的住房规模越来越大，随(suí)着时间的(de)增加，内装更新(xīn)的需求也(yě)会越(yuè)来越多。美国过去的数(shù)据(jù)充分说明了这一点，在(zài)新(xīn)房销售见(jiàn)顶之后，家具消费(fèi)的增长却一(yī)直都很好。对于地产产业链，我(wǒ)们相对(duì)看好和内装相关的行业(yè)，例(lì)如消(xiāo)费建材(cái)、家居装(zhuāng)饰(shì)等。”万家基金(jīn)人(rén)士表示。

　　而根据(jù)《红周刊》对(duì)下游(yóu)细分中相(xiāng)关赛道龙头年内(nèi)表现的统计，目前(qián)暂居前两(liǎng)位(wèi)的都(dōu)是(shì)来自(zì)家纺赛道(dào)的公司(sī)，它们分别是富(fù)安娜(nà)和(hé)水星家纺，特别是前者在月线连收七根阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅(fú)已经(jīng)逼(bī)近(jìn)30％。

　　以前者为例(lì)，富安(ān)娜主要从(cóng)事纺(fǎng)织家居、睡眠家居、生活类(lèi)产品(pǐn)的(de)研发、设计、生产及销售(shòu)，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和(hé)“酷奇(qí)智”自有(yǒu)品牌。第(dì)一季(jì)度报告显示，报告期(qī)内，富(fù)安娜实现营业收(shōu)入(rù)约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于(yú)上(shàng)市公(gōng)司股东的净利(lì)润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季报(bào)的十大流通股股东来看，能够发现该股早(zǎo)已成为基金重仓(cāng)股的天(tiān)下，彼时(shí)包括公募(mù)的中欧价值发现、中欧(ōu)潜力(lì)价(jià)值(zhí)、工银瑞信灵动价(jià)值、宝盈新价值(zhí)和(hé)私募的(de)明(míng)河(hé)2016，都在其中(zhōng)出(chū)现，占据了(le)半壁江(jiāng)山。需要强(qiáng)调(diào)的(de)是，中(zhōng)欧的两只基金都(dōu)是价值派基(jī)金(jīn)经理曹名长在管(guǎn)的产品，首季其同时重仓的房(fáng)地产产业(yè)链(liàn)股票还有(yǒu)金地集团和大(dà)亚(yà)圣象(xiàng)。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾经风光一时(shí)的家居(jū)板块也因(yīn)疫(yì)情、消费复苏进程缓(huǎn)慢等(děng)多(duō)因素一度沉(chén)寂，不过好在困境反转露出曙(shǔ)光，家居板块中年内(nèi)表现最好(hǎo)的(de)是(shì)志邦家居。同一时间段，该股年内上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看(kàn)，无论(lùn)是营(yíng)收还是(shì)归(guī)母(mǔ)净(jìng)利(lì)润，公司都(dōu)实现了(le)同比双升。

　　从公司的十(shí)大流通(tōng)股(gǔ)股东来(lái)看，《红周(zhōu)刊》发(fā)现广(guǎng)发基(jī)金(jīn)经理罗(luó)洋慧眼独(dú)具，一(yī)季报(bào)中(zhōng)他管理的广发策(cè)略优选和广发(fā)安宏回报均增(zēng)加(jiā)了持股，而这两只产品(pǐn)也成为(wèi)志邦家居十大流通(tōng)股(gǔ)股东中仅有的(de)两只(zhǐ)公募。有(yǒu)意思的是，他似(shì)乎对于定制家居(jū)类标的(de)情有独钟，在另一家赛道公司金牌橱柜(guì)中，他管理的全部三只产品均登(dēng)榜(bǎng)十大流通股股东，其(qí)也成为他(tā)的(de)独(dú)门重仓股。

　　除(chú)去家居(jū)家纺外，下游的(de)物业股也越来越被机构所青睐，不过这类(lèi)标(biāo)的大多在香港上市，如(rú)何选择成为难题。对此，前述上海公募基金(jīn)经理(lǐ)举例分(fēn)析：“物业服务不(bù)是一个高毛利(lì)的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是(shì)希望(wàng)挣的是市(shì)场化应(yīng)该(gāi)挣的钱(qián)，以我曾经买(mǎi)的(de)绿城服务(wù)为例，它在中高端(duān)楼盘占比是比较(jiào)高的，每年到期(qī)的合同里提价(jià)成(chéng)功率在(zài)30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之后，经过两三轮合(hé)同周(zhōu)期还能(néng)做到产(chǎn)品提(tí)价。”

　　“行业里真正能(néng)做到产品提价(jià)的公(gōng)司很(hěn)少，因为物业(yè)公司很容易一(yī)开始是(shì)挣钱的，后面因为保安这些固定人员成本的(de)年度(dù)增(zēng)长，不过服务没有特(tè)别(bié)好，客户没有那么满意(yì)，能做(zuò)到提价难度是(shì)非常大的。但是该公司能在业内做到(dào)到期之后提价率(lǜ)比较(jiào)高，这跟它的定位和比(bǐ)较好的服务是有关系的。”他进一步强(qiáng)调(diào)。

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