来源：高瑞东宏观笔记

　　核(hé)心(xīn)观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济(jì)回(huí)暖(nuǎn)主(zhǔ)要缘于(yú)疫后(hòu)复苏红利(lì)驱(qū)动，表现为生产恢复(fù)推动出口(kǒu)形势(shì)好转，出行需求释放催(cuī)化下游消费回暖。从行业表现看(kàn)，制造业从去(qù)年四季度的“量价齐跌(diē)”转向“量升价(jià)跌”，企业或从主动(dòng)去库转向被动(dòng)去库(kù)。从景气度边际表现看，下游消费制造(zào)>；中游装备(bèi)制造>；上游原(yuán)材(cái)料加工；服(fú)务业中(zhōng)，交通运输、住(zhù)宿(sù)餐(cān)饮、房地产等(děng)线下活动(dòng)回暖，但距离疫情(qíng)前仍有一定差距。

　　向(xiàng)前看，考虑到疫后经济脉(mài)冲式修复放缓、海(hǎi)外总需求回落预期逐步兑(duì)现(xiàn)，消费回(huí)暖和产业(yè)升级将成为(wèi)推动下一阶段(duàn)国(guó)内经济复苏(sū)的(de)主线。

　　制造业、服务(wù)业是(shì)驱动一季度(dù)经济复苏的主因(yīn)

　　从一季度GDP表现看，制造(zào)业，交通(tōng)运输(shū)、房(fáng)地产(chǎn)等(děng)行业景气度(dù)明显(xiǎn)提升，而建筑业景气(qì)度回落，与年初出(chū)口(kǒu)数据(jù)好(hǎo)转(zhuǎn)、服(fú)务消费快速恢复、房(fáng)地产销售(shòu)回暖(nuǎn)而投资疲弱的特点相一致(zhì)。

　　从(cóng)制造(zào)业内部来看，今年3月，制(zhì)造业各行业(yè)景(jǐng)气度普(pǔ)遍(biàn)回(huí)暖，多数从去年(nián)12月的“量价齐跌”转入(rù)“量(liàng)升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期(qī)，供给端修复(fù)好于需求端(duān)，行业整体去库进(jìn)程尚未(wèi)结束。从行业景气(qì)度边际改善情况(kuàng)来看(kàn)，下(xià)游(yóu)消费制(zhì)造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原材(cái)料(liào)加工，煤炭行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)表现为(wèi)高(gāo)位放缓。

　　下游(yóu)消费制造行(xíng)业中(zhōng)，与(yǔ)出(chū)行、地产后周期相(xiāng)关(guān)的酒饮料茶(chá)、纺织服装、文教娱、烟草(cǎo)、家(jiā)具(jù)制造行(xíng)业景气度较高，部分行(xíng)业表现为“量(liàng)价齐升(shēng)”。

　　中游装备制造业行业景气度(dù)居中(zhōng)，表现为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度(dù)看，电气机械、专用设(shè)备、运输设备>；；；汽(qì)车制造、金属(shǔ)制品(pǐn)>；；；通(tōng)用设备、电子设(shè)备。

　　上游原材(cái)料加工行业景(jǐng)气(qì)度改(gǎi)善幅度最弱，由于行业库存水平偏高，多数行业(yè)仍然受到价格下跌的困(kùn)扰(rǎo)，表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。从“量”维度看(kàn)，有色(sè)金属>；；；黑色(sè)金属、非金属矿物>；；；石(shí)油(yóu)石化行业(yè)。

　　消费回暖(nuǎn)和产业升级或(huò)是推(tuī)动下一阶段经济复苏的主线(xiàn)

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红(hóng)利驱动。需求方面，出行(xíng)类消费快速复(fù)苏，前期积(jī)压的购(gòu)房、服务(wù)消费需求(qiú)得以释放；供给方面，国内(nèi)复工复产加快(kuài)推进，生产端快(kuài)速恢复，是推动年初出口(kǒu)数(shù)据好转(zhuǎn)的(de)重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后(hòu)复(fù)苏红利驱动边(biān)际(jì)转弱，随(suí)着(zhe)未(wèi)来海外总需求回落(luò)的预期(qī)逐步(bù)兑现，后续驱动国内经济增长的线索(suǒ)，大概率来(lái)自于消费回暖和产业升(shēng)级(jí)两条主(zhǔ)线。

　　一(yī)是，一季度居民收入向上修复(fù)，消费(fèi)倾向明显回升，已(yǐ)经高于2020-2022年(nián)疫情期(qī)间水平(píng)，同时信贷数(shù)据指向居民“去杠杆”势头缓和，未(wèi)来消费回暖(nuǎn)的(de)确定(dìng)性进一步(bù)增强。预计交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费有望(wàng)持续(xù)修复，家电、家具、纺服等与(yǔ)出行及地产后周期相关(guān)的可(kě)选(xuǎn)消费也(yě)有(yǒu)望(wàng)进一步回(huí)暖(nuǎn)。

　　二是，产(chǎn)业升级路径驱动下(xià)，汽车和(hé)“新三(sān)样”产品(pǐn)出口优势增强，有望(wàng)维持出口(kǒu)韧性；随着(zhe)下(xià)游消费(fèi)稳步(bù)修复、二季度PPI同比触底回升，制(zhì)造业企业盈利有望向上修复，企业(yè)将从(cóng)主动去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向(xiàng)被动去库(kù)、主(zhǔ)动(dòng)补库，设备投资需求有望改善，推(tuī)动中(zhōng)游装(zhuāng)备制造景气度维持高位。

　　风险提示：国内经(jīng)济(jì)恢复力(lì)度不及预期(qī)；海外需求(qiú)超预期回(huí)落(luò)。

　　一、节后消费降(jiàng)温，带动CPI涨幅(fú)明显回落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经济复苏有(yǒu)哪些结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是驱动一(yī)季度经济(jì)复苏的主因

　　一季度我国GDP总量实现超预期增长，指向(xiàng)疫(yì)后复苏背景下，国内经济企(qǐ)稳(wěn)回升。但不(bù)同于海(hǎi)外国家疫后复苏的规律(lǜ)，本轮国内(nèi)疫后复苏发生在(zài)外需回落(luò)、国内经济转(zhuǎn)向高质量发展(zhǎn)、居民前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后经济(jì)复苏的力量并不均衡，行业分化特(tè)征明显。因此，我们(men)重(zhòng)点(diǎn)从行(xíng)业层面，观测当前各(gè)行业景(jǐng)气度水平。

　　从GDP不(bù)变(biàn)价观测各行业(yè)表现来看(kàn)，今(jīn)年一季度(dù)制造业、交通运输(shū)业、房地产业景气度明(míng)显提(tí)升，而建筑业(yè)景(jǐng)气度(dù)回落，与年初出(chū)口(kǒu)数据好转、服务消费快(kuài)速恢复(fù)、房地产销售回暖而(ér)投资疲弱(ruò)的情(qíng)况相一(yī)致。

　　我们以2019年为基期计(jì)算各(gè)年份的复合增速(sù)，观察(chá)各行业增加值变化。

　　今(jīn)年一季度第一产业增(zēng)加值增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年(nián)全年(nián)增速，与近年(nián)来加快(kuài)建设(shè)农业强(qiáng)国(guó)，推(tuī)进农业农村现(xiàn)代化的(de)目标(biāo)有(yǒu)关。

　　今年一季度第(dì)二(èr)产业(yè)增加值增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中(zhōng)，制造(zào)业迎来(lái)较快复苏(sū)，增(zēng)加值(zhí)增速提升至5.9％，高于(yú)去年四季度的4.7％，但低(dī)于2021年(nián)全年增速(sù)，与去年下半年之后(hòu)外需(xū)转弱、居民商品消费(fèi)恢(huī)复偏慢有关。而建筑业景气度明显回落，增加值增速(sù)回落(luò)至1.9％，低于去年(nián)四季度的3.1％，主(zhǔ)要受房(fáng)地(dì)产新开(kāi)工拖(tuō)累。

　　今(jīn)年一(yī)季度(dù)第三产(chǎn)业增加值增速小幅升至4.7％，略(lüè)高于(yú)去年四季(jì)度的(de)4.6％，但相(xiāng)较(jiào)疫(yì)情前仍存在产出缺口。其中(zhōng)，受益于居(jū)民出(chū)行活动恢复，交通运(yùn)输、仓(cāng)储和邮(yóu)政(zhèng)业(yè)增(zēng)加值增速明显(xiǎn)提升，自去年四(sì)季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年(nián)全年增速(sù)；住(zhù)宿和餐饮业增加(jiā)值增速(sù)小幅回(huí)升(shēng)，尽管高于(yú)疫情三(sān)年来的(de)平均增(zēng)速(sù)，但绝对水平不(bù)及2019年，指向供给(gěi)水平恢复较慢(màn)。而(ér)受益(yì)于新房(fáng)和二手房(fáng)销售回暖，今年一季度房地产业增加值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复(fù)苏分化，中下游(yóu)改善(shàn)幅(fú)度好于上游

　　对于(yú)行业景气度(dù)的观测，我们采用量（各(gè)行业工(gōng)业增(zēng)加值增速）与(yǔ)价格（各行业工(gōng)业品价格增速）分(fēn)别作为供需的(de)衡量指标。主要选取28个主要行(xíng)业自2019年以(yǐ)来的(de)月度数(shù)据，首先将各行业增加值(zhí)增速调整(zhěng)为(wèi)以(yǐ)2019年为基(jī)期的复合增速，其次(cì)计算(suàn)2019年-2023年3月，每(měi)月的增加值增(zēng)速(sù)和PPI增速的分位数水平，通过对(duì)比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造业各行业景(jǐng)气(qì)度(dù)出现普遍回暖，多(duō)数(shù)从去年12月(yuè)的“量(liàng)价齐跌”转(zhuǎn)入(rù)“量(liàng)升价(jià)跌”，指向(xiàng)经济复苏初期(qī)，供(gōng)给端修复(fù)好(hǎo)于需求(qiú)端，行(xíng)业整(zhěng)体去库进程(chéng)尚未结束。从行业景气度边(biān)际(jì)改善(shàn)情况来看，下(xià)游消费(fèi)制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景(jǐng)气度呈现高(gāo)位放缓情况。

　　下游消费制(zhì)造(zào)行业中，与出行、地产(chǎn)后周期相关的行业(yè)景气(qì)度最(zuì)高，部(bù)分行业步入“量价齐升”阶段(duàn)。今年3月，与居民外(wài)出消(xiāo)费相关的，酒饮料茶、纺织服装、文教(jiào)娱乐的量价分(fēn)位(wèi)数水平(píng)均处在高景气度区间，烟草、家具制(zhì)造(zào)行(xíng)业(yè)也呈现“量(liàng)价齐(qí)升”的特征；食(shí)品制造景气度有所回落，农副加工行业表(biǎo)现为(wèi)“量价齐跌”，食品制造行业(yè)表现为“量升价跌”，二者价格下跌(diē)主(zhǔ)要与高库存水(shuǐ)平有(yǒu)关，今年2月，库存同(tóng)比均处(chù)在2016年(nián)以(yǐ)来(lái)90％以(yǐ)上分(fēn)位(wèi)数水平；而随着防疫需求的降温，医(yī)药制造业景气(qì)度有所回落，表(biǎo)现为(wèi)“量跌价平”。

　　中游(yóu)装(zhuāng)备制造业行业景气度(dù)居中，均表现为“量升价跌”。一方面与原(yuán)材(cái)料(liào)成(chéng)本下跌有(yǒu)关，另(lìng)一方面(miàn)，也与(yǔ)年初外(wài)需表现(xiàn)好于(yú)内需，部分(fēn)行业仍在去库进程(chéng)有关。其(qí)中(zhōng)，电气(qì)机械(xiè)、专用设备、运输设备工业增加(jiā)值增速(sù)改善(shàn)幅度最大，受(shòu)益于国内(nèi)产业升级、出口优势带(dài)来(lái)的韧性驱动；其(qí)次是汽车(chē)制造、金属制(zhì)品，改善幅度最弱的是通用设(shè)备、电子设备，与房地(dì)产(chǎn)新开工强度较弱、消费电子行业(yè)周期性走弱有关。

　　上(shàng)游原材料加工行(xíng)业(yè)景气度改(gǎi)善幅度偏弱，由(yóu)于行(xíng)业库存(cún)水(shuǐ)平(píng)偏高，多(duō)数行业仍受(shòu)制于价(jià)格下跌的(de)困扰，表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌”。其中，有色金属行业(yè)生产端改善幅(fú)度最(zuì)大，3月增(zēng)加值增速位(wèi)于2019年以来70％分位数水平，但受全球大宗商品下行周期(qī)影响，价(jià)格依(yī)旧承压(yā)；随着年初建筑业施工回(huí)暖，相关的黑色金(jīn)属(shǔ)、非金属制(zhì)品景(jǐng)气度提升，但(dàn)由(yóu)于(yú)库存水平偏高(gāo)，价格仍处(chù)在下跌区间(jiān)，拖累(lèi)整体(tǐ)盈(yíng)利水平；石化(huà)链条行(xíng)业生产(chǎn)水(shuǐ)平普遍回暖，但分位数水(shuǐ)平仍处在(zài)50％以(yǐ)下的(de)景气度偏低区(qū)间，今年由于(yú)能源危(wēi)机缓解，产品价格相较去(qù)年同期也(yě)出现(xiàn)普遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景气度仍处(chù)在高位(wèi)，但出(chū)现边际放缓，生产及价格水平同步(bù)回落。这与(yǔ)去年以来(lái)行业产能持续扩张有关，今(jīn)年(nián)2月，煤炭开(kāi)采产成品库存同(tóng)比处在2016年以(yǐ)来(lái)94％分位数水平(píng)。

　　清朝八王之乱是哪八王，西晋八王之乱是哪八王lt="高瑞东(dōng) 刘(liú)星辰(chén)：疫后经(jīng)济复苏(sū)有哪些结构性特征？" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/04/weixin/one_20230423110008310.png">

　　1.3 消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产业升(shēng)级或是推动下(xià)一阶段经济复苏的(de)主线

　　一(yī)季度，国内经济复(fù)苏(sū)主要受(shòu)益于疫后(hòu)复苏红利(lì)。一方(fāng)面，消费场景恢复后，出行类消费快速复苏，前(qián)期(qī)积压的购房、服(fú)务性(xìng)需求得以释放；另一方面清朝八王之乱是哪八王，西晋八王之乱是哪八王，国内复工复产(chǎn)加快推进，保证供给(gěi)端的快速恢复，是推动年(nián)初出口数据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入(rù)3月，经济复(fù)苏(sū)节奏有(yǒu)所(suǒ)放缓(huǎn)，指向疫后(hòu)红利释放效果转(zhuǎn)弱，随着未来海外总需求回(huí)落(luò)的预期(qī)逐(zhú)步(bù)兑现，后续驱动国内(nèi)经济增长的线索(suǒ)，大(dà)概率来(lái)自于消费(fèi)回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级两条主线。

　　一是，随着居(jū)民收入提升和消(xiāo)费意(yì)愿(yuàn)改(gǎi)善，未(wèi)来消(xiāo)费(fèi)回暖(nuǎn)的确(què)定(dìng)性进一步增(zēng)强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电、家(jiā)具(jù)、纺服等可(kě)选消(xiāo)费景气(qì)度均有望(wàng)提(tí)升。

　　从(cóng)一季度居(jū)民收入和消费(fèi)数(shù)据看，居民收入增速提升，消费倾向开始(shǐ)回升，已经高于(yú)2020-2022年，但尚未(wèi)修(xiū)复(fù)至疫(yì)情前水平。以2019年为基期的复合增速看，今年一季度，全国居(jū)民人均可(kě)支配收入增速(sù)提升至6.4％，高于去年四季度(dù)的(de)5.6％，居民(mín)人均消费支出增速提升至(zhì)5.0％，高于去年四(sì)季(jì)度(dù)的3.0％。一(yī)季度居民平均(jūn)消(xiāo)费倾向为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距离(lí)2019年(nián)同期的65.2％仍有一定差距。未来随着服务业恢复持续向好，有望带动(dòng)相关就业(yè)岗位(wèi)加快恢(huī)复(fù)，进一步提(tí)振居民消(xiāo)费意愿。

　　从居民存贷款数据看，居民(mín)储蓄意(yì)愿(yuàn)有所减弱，消费和投资信心正在筑底。今年以来，居民储蓄意愿(yuàn)有(yǒu)所减弱，“去杠杆(gān)”势头缓(huǎn)和。从存(cún)款数据(jù)看，3月(yuè)居(jū)民新增存(cún)款同比(bǐ)增量降至2051亿(yì)元，低于1-2月(yuè)9375亿元的同(tóng)比增量均值，也低(dī)于2022年6617亿元的月均同比增(zēng)量(liàng)。从贷款数据(jù)看(kàn)，3月(yuè)居民部门新增净融资同(tóng)比多增4859亿元，其(qí)中，短(duǎn)期(qī)信贷同(tóng)比多增2246亿(yì)元，中长期(qī)信贷同比多增2613亿(yì)元。居(jū)民部门新增(zēng)净融资连续(xù)2个月维(wéi)持同比扩张，指向居民预期可(kě)能正在筑底，“去杠杆(gān)”势头开始放缓。今年第一(yī)季度城镇储户(hù)问卷调(diào)查结果(guǒ)显示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向于(yú)“更多(duō)消(xiāo)费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样也(yě)指向居民储(chǔ)蓄(xù)意(yì)愿降低、消费和投(tóu)资意愿提升。

　　二是，产业升级路(lù)径驱(qū)动下，汽车和“新三(sān)样(yàng)”产(chǎn)品出口优势(shì)增强，以及相关行业设(shè)备(bèi)投资更新，有望(wàng)推动中(zhōng)游装备制造景气度维持高位。

　　一(yī)方面(miàn)，今年一季度国内出(chū)口数(shù)据回(huí)暖，除与欧美供需缺(quē)口(kǒu)短(duǎn)期走(zǒu)阔(kuò)、国内(nèi)复(fù)工复产(chǎn)加快推进外，也受益于RCEP政策红利持续释放，以及汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优势(shì)增强。今年在海外总需求回落背景(jǐng)下，我国与RCEP国家(jiā)贸(mào)易往来加强、以及新能(néng)源产(chǎn)品优势(shì)强化，有望维持装备制造领域出口韧性。

　　另一(yī)方面，企业盈利下(xià)滑和(hé)库(kù)存高位，对制造业投资扩产造成一定压(yā)力。但随着下游(yóu)消费稳步修复、二季(jì)度PPI同比触(chù)底回(huí)升，制造业(yè)企(qǐ)业盈利有望向(xiàng)上(shàng)修复(fù)。目前(qián)看，电(diàn)气机械等(děng)装备制造业去库进程已(yǐ)进入下(xià)半场(chǎng)，今年1-2月(yuè)专用(yòng)设备、通用设(shè)备产成品库存(cún)增速呈现触底(dǐ)反弹(dàn)。随着需求回暖(nuǎn)、盈利修(xiū)复，企业将从主动(dòng)去库(kù)逐步(bù)转向被动去(qù)库、主动补(bǔ)库，设备投资需求将随之提升。

　　二、海外(wài)观(guān)察

　　2.1金融与流动性数(shù)据：各国国债收益率多数上行

　　美国10年期国债收益(yì)率上行。本周(zhōu)（截至4月21日）美国10年(nián)期(qī)国债收益(yì)率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中通胀(zhàng)预期(qī)较上周下行2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上(shàng)周末上升7BP。法国10年期(qī)国债收益(yì)率较(jiào)上(shàng)周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较(jiào)上(shàng)周末(mò)上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日），英(yīng)国10年(nián)期国债收(shōu)益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本周美国(guó)10年(nián)期(qī)和(hé)2年期(qī)国债(zhài)期限(xiàn)利差为-0.60％，较(jiào)上周下行(xíng)4BP。美国AAA级企(qǐ)业期权(quán)调整利(lì)差较上(shàng)周末持平为0.55％，美国高(gāo)收益债期权调整利差较上周末上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌分(fēn)化，大(dà)宗商(shāng)品价格普跌

　　全球股(gǔ)市涨跌分(fēn)化。本周（4月(yuè)17日至4月21日），欧洲股市(shì)普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富(fù)时(shí)MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道(dào)琼斯(sī)工业指数、纳斯达克(kè)指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合指数、上证指数(shù)、恒(héng)生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格(gé)普跌。其(qí)中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其(qí)余大宗商(shāng)品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油(yóu)分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察：美欧(ōu)加息步(bù)伐或将继续

　　4月19日，美联(lián)储褐皮书公布，显示近几周美国经济增长陷入停滞，通胀和招(zhāo)聘活动(dòng)放缓(huǎn)，信(xìn)贷(dài)渠道变窄。褐皮书称，最近几(jǐ)周美国总体(tǐ)经济活动几乎没有变化，几个辖区(qū)指出在不确定性增(zēng)加和对流动(dòng)性的担(dān)忧(yōu)加剧之际，银行收(shōu)紧了贷款标准。近(jìn)期美国总体物价水平(píng)温和上(shàng)升，但价格上(shàng)涨速(sù)度(dù)或有所放缓。

　　美联(lián)储官员表示为(wèi)应对高(gāo)通胀(zhàng)，加息步伐或将继续(xù)。4月21日，美联储哈克称，需要进一步收(shōu)紧政策来应对高通胀，加息结束(shù)后(hòu)美联(lián)储将需要(yào)在一段时间(jiān)内(nèi)维(wéi)持利率稳定。同日(rì)美联(lián)储梅斯(sī)特(tè)表示，预计今年货(huò)币(bì)政策将需要进一步进入限(xiàn)制性区(qū)域，终端(duān)利率或将高于(yú)5％，具体(tǐ)取决于经济和金融形势的(de)发展。

　　欧洲央行货币(bì)政策会议纪要公布，绝大多数委(wěi)员同(tóng)意将利率上调50个基点。4月20日公布的欧洲央行(xíng)会议纪要显示，货币政策在降低通胀方面仍有(yǒu)一段路要走，一些委(wěi)员认为整体而言通胀风险倾向于上行。金(jīn)融市场紧张局势被视为经济(jì)和(hé)通胀前景重大不确定性的来(lái)源。然而除非形势(shì)显著恶化，否则(zé)金融市场的紧(jǐn)张(zhāng)局势不太可能从根(gēn)本上(shàng)改(gǎi)变欧洲央行管理委员会对通胀前景的评(píng)估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯片法案”落地(dì)；美财(cái)长耶伦(lún)强调(diào)美国“国家(jiā)安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议(yì)会(huì)通过了(le)一项临时(shí)政治协议(yì)，就涉(shè)及430亿欧元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本达成一致(zhì)。法(fǎ)案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资(zī)金(jīn)提振半导体行业(yè)，以将(jiāng)欧(ōu)盟占全球半导体制造市场的份(fèn)额从10％提升至至少(shǎo)20％；大幅提升(shēng)芯片制造(zào)工(gōng)艺，建(jiàn)立欧盟的半导体供应(yīng)链(liàn)，并(bìng)与美国和亚洲同行(xíng)竞争。

　　4月20日，美国众议(yì)院议长(zhǎng)麦卡(kǎ)锡表示，正在推出一份债(zhài)务上限相(xiāng)关立法措施(shī)。白宫需要开始就债务上限进行(xíng)谈判；众议院共(gòng)和党希望提高债(zhài)务上(shàng)限并削减支出；正(zhèng)在推出一份债务上限(xiàn)相关(guān)立法措施；债务法案将(jiāng)设法收回未使用的防疫(yì)资金用(yòng)于日常开支；法案将减少(shǎo)对国税局的(de)拨款，并(bìng)结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日(rì)，美国财政部长耶伦(lún)就中(zhōng)美关系发表(biǎo)讲话(huà)，表明美(měi)国无意与中(zhōng)国脱钩，但未来(lái)仍将强调(diào)“国(guó)家安全”。耶伦(lún)宣称，任何(hé)与中国脱(tuō)钩的努力(lì)都将是“灾难(nán)性(xìng)的”，美国(guó)寻求与(yǔ)中国建(jiàn)立“建设性(xìng)和(hé)公平的经济关系”。但“当美国利益(yì)受到(dào)威胁时(shí)”，美国将坚定地捍卫国家(jiā)安全(quán)，即使以牺牲中美(měi)关系(xì)为(wèi)代价。在国(guó)际关系中，耶(yé)伦(lún)表示美(měi)中两国有必要“坦(tǎn)诚讨论棘手问题”，比如帮助(zhù)面临债务问题的(de)新兴市场和发展中国家等(děng)。

　　三、国内(nèi)观察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价(jià)环比上涨

　　原油价格环比(bǐ)上涨，环比由(yóu)负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负转正，由(yóu)上月(yuè)的-4.54％转正为本(běn)月的(de)10.06％，最新月度(dù)均(jūn)价(jià)为80.75美元/桶(tǒng)。布(bù)伦特原油价格环比上涨7.14％，环比(bǐ)由(yóu)负转(zhuǎn)正(zhèng)，由(yóu)上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库(kù)存同比下降。2023年4月以来，铜(tóng)价环比上涨0.86％，环(huán)比(bǐ)由负转正，由上(shàng)月(yuè)的-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库(kù)存同(tóng)比下降51.71％，降幅(fú)相对上月扩大44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环(huán)比由负(fù)转正，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下(xià)降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢(gāng)价格环(huán)比(bǐ)下跌，库(kù)存同比下(xià)降

　　水泥价格指数(shù)环比上升。4月以来(lái)，全国水泥(ní)价格指(zhǐ)数环(huán)比上涨(zhǎng)2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百分点。华北(běi)、东北、华东、中南(nán)、西北(běi)以及(jí)西(xī)南各区价格指数环比(bǐ)分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同比下(xià)降，钢(gāng)坯库存同(tóng)比上涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以来，螺纹(wén)钢价格(gé)环(huán)比由正转负，环比(bǐ)由(yóu)上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同比下降15.42％，跌(diē)幅相(xiāng)对上月缩窄(zhǎi)3.26个百分点。钢坯库存(cún)同比上(shàng)涨64.88％，增(zēng)幅缩小(xiǎo)157.85个(gè)百分点。

　　3.3下游：商品房(fáng)成交(jiāo)面(miàn)积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价(jià)下跌，水果(guǒ)价格上涨

　　商(shāng)品房(fáng)成交面积增幅缩窄。2023年4月(yuè)以来(lái)，商品房成交面积(jī)上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分(fēn)点。其中，一线、二(èr)线(xiàn)、三线城(chéng)市商品房成交面积同比分别(bié)为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度(dù)分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土(tǔ)地成交(jiāo)面积跌(diē)幅清朝八王之乱是哪八王，西晋八王之乱是哪八王收窄。2023年(nián)4月以(yǐ)来，百(bǎi)城土地(dì)供应面积同比增速为(wèi)5.80％，上(shàng)月为(wèi)-12.02％；土地成(chéng)交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格(gé)下跌(diē)，水(shuǐ)果价格上涨。2023年4月以来，猪肉(ròu)价格环比(bǐ)下跌5.08％至(zhì)19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上月(yuè)扩(kuò)大(dà)2.6个百分点(diǎn)。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分(fēn)点。水果价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元(yuán)/公(gōng)斤，增幅缩(suō)小4.54个(gè)百分点。

　　乘用车(chē)日均零售销量增幅扩(kuò)大。4月以来，乘用车日均零售销量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批(pī)发(fā)销量同比增(zēng)加15.64％，增幅扩大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流(liú)动性：货(huò)币市(shì)场(chǎng)利(lì)率(lǜ)趋势(shì)分化，国债利(lì)率普遍下行

　　货(huò)币(bì)市场利率(lǜ)趋势(shì)分化，国债利(lì)率(lǜ)普遍下行。2023年4月(yuè)以来，R001较上月末(mò)下行36bp至(zhì)2.29％；R007较(jiào)上(shàng)月(yuè)末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一(yī)年期国债利率较上(shàng)月(yuè)末下(xià)行8bp至2.19％。十(shí)年(nián)期国债利率较上月末下行(xíng)2bp至(zhì)2.83％。一年(nián)期AAA+企业债利(lì)率(lǜ)较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利(lì)率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内(nèi)政策：发改委(wěi)强调提(tí)振消(xiāo)费持续回升的(de)动力；国资委强调(diào)着力发展战略(lüè)性新(xīn)兴产业

　　4月(yuè)19日，国家发展改革(gé)委举行4月份新(xīn)闻(wén)发布(bù)会，强调要提振消费持续(xù)回升(shēng)的(de)动(dòng)力。接下来(lái)将重点做好(hǎo)四(sì)方面工作：一是(shì)，研(yán)究起(qǐ)草关(guān)于(yú)恢复和扩(kuò)大(dà)消费(fèi)的(de)政策文件(jiàn)，围(wéi)绕大宗消费、服务(wù)消费、农村消费等(děng)重点领域；二是，下(xià)大(dà)力(lì)气稳定(dìng)汽车消(xiāo)费，大力推动(dòng)新能(néng)源汽车下乡；三是，会同有关(guān)方面(miàn)优化就业、收入分配和消费全(quán)链条良(liáng)性循(xún)环促进机(jī)制；四是，研(yán)究制(zhì)定关于营造放心消费(fèi)环境的政策文(wén)件。

　　4月19日，国资委党委(wěi)召开扩大会议，强调推动国资央企(qǐ)着力发展实体经济(jì)特(tè)别是战(zhàn)略性新兴产(chǎn)业。会议认为，要更好推动国资(zī)央(yāng)企(qǐ)在(zài)中国式现(xiàn)代化(huà)新征程中走在前列(liè)，着力提升科(kē)技(jì)自立自(zì)强水平(píng)，提升自(zì)主创新能(néng)力；着(zhe)力发(fā)展实体经济特别是战略性新兴产(chǎn)业，加快(kuài)推进现(xiàn)代化产业(yè)体系建设；抓好新(xīn)一(yī)轮国企改(gǎi)革深化提升行动组织实施，高水平参(cān)与共建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工(gōng)信部举办发布会介绍(shào)一季(jì)度工业和信息化发展状况，表示下(xià)一步将(jiāng)制定(dìng)实施(shī)重点行业稳增(zēng)长(zhǎng)的工作方案。一是营造良好产业发(fā)展(zhǎn)环境，落实落细稳增(zēng)长(zhǎng)政策(cè)举(jǔ)措，抓实抓细部省协(xié)作、部门协(xié)同；二是推动出口保稳提质，加大对(duì)制造业外贸企业的支持力度，配合(hé)有(yǒu)关部门(mén)落(luò)实好稳外(wài)贸政策举(jǔ)措；三是促进内需加快恢复，以高质量(liàng)供(gōng)给(gěi)促(cù)进消(xiāo)费(fèi)；四是(shì)持续增强发展动能，加快战略性新兴(xīng)产业的创新发展。

　　四、财经日(rì)历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经济恢复力度(dù)不及预期；海外需求超预期回落。

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