事件

　　5月11日，统计局公布4月物价数据：CPI同(tóng)比(bǐ)上涨0.1％，预(yù)期0.4％，前值(zhí)0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低(dī)位并非通缩，内部结构分化(huà)、与终端需求相关的服务业延(yán)续涨价(jià)

　　物(wù)价作(zuò)为经济表(biǎo)现的滞后指标，在经济(jì)复苏早期多表现相(xiāng)对(duì)低迷、实属常态(tài)。传统周期下，经济的(de)周期(qī)性波动(dòng)，主要由需求端驱动，物价作为经济的滞后指标，表(biǎo)现出明显的周期性(xìng)波动。经验显示，CPI等物价指标，与经济(jì)走势大体类似(shì)，一般滞后经济表现(xiàn)2个季(jì)度左右；经(jīng)济复(fù)苏早期，CPI同比表(biǎo)现一度相对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以(yǐ)下的低位徘徊(huái)。

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　　当前CPI低位、主要缘于供给端(duān)影响和外需拖累部分商品(pǐn)价格回落(luò)等。年初以来，CPI同比(bǐ)持续(xù)回落至4月的0.1％，拖累主要(yào)来自于食品和非食(shí)品(pǐn)中的商品、不完全由需求主导(dǎo)。其中，猪肉、鲜(xiān)菜供(gōng)给(gěi)充足，价格回落成为拖累食品同比自年初的6.2％回落至4月的0.4％；非(fēi)食(shí)品中，原(yuán)油等国际(jì)定价的大宗商品价格回落，带动交(jiāo)通工具用燃料等分项(xiàng)环比延(yán)续(xù)低于季节性，部分(fēn)耐用品价格回落也有拖累、与相关(guān)原材(cái)料(liào)成本压力缓解等(děng)有关。

　　需求修复较早(zǎo)的领域、线下消费相关的商品和服务，在价格上已有连续体现(xiàn)。终(zhōng)端需求回暖(nuǎn)在4月CPI中进一步凸(tū)显，其中，CPI服务同比、CPI其(qí)他商品服务同比自年初以来明显回升、分别至4月的3.5％和(hé)1％。终端(duān)需求回暖带动部分中上游行业涨价，在PPI中亦(yì)有体现，例如，文教娱(yú)制(zhì)造(zào)业价格环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　重申观点(diǎn)：CPI或(huò)已见底，后续或逐步回升。线下消费活(huó)动持续改善等或带动内生动能逐步增强，对(duì)价格的支撑仍在逐步显(xiǎn)现(xiàn)。叠(dié)加基(jī)数贡(gòng)献、及部分商品(pǐn)价格回落拖累逐步(bù)放缓等，CPI或于4月见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落(luò)，生产资料(liào)拖累PPI低预期(qī)、原油(yóu)链等拖累延续

　　CPI涨幅明显回落、主因基(jī)数(shù)拖累明显。4月，CPI同比涨幅回落0.6个百分点至0.1％、低(dī)于预期的0.4％，其(qí)中(zhōng)，翘(qiào)尾因素较上月回(huí)落0.4个(gè)百分点(diǎn)至(zhì)0.4％；环比(bǐ)降(jiàng)幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分项环比(bǐ)中，食品(pǐn)环(huán)比(bǐ)降(jiàng)幅(fú)收窄0.4个(gè)百分点至-1％，非食品环(huán)比由平(píng)转涨至(zhì)0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖累明显，猪肉(ròu)环(huán)比降幅收窄，文教娱等(děng)服务(wù)项(xiàng)涨价延续。食品环比中，鲜菜和鲜果大量上市，价格(gé)分别下(xià)降6.1％和0.7％；生(shēng)猪产能充足，叠加消费淡(dàn)季影(yǐng)响(xiǎng)，猪肉(ròu)价格(gé)下降3.8％、降幅收窄0.4个百(bǎi)分点。非(fēi)食品环比中，原(yuán)油(yóu)价格回(huí)落拖累CPI交通通信项环比延续(xù)低位(wèi)、-0.4％，文教娱、其他(tā)商品服务环比明显上涨(zhǎng)，分别较上月(yuè)变动0.6和0.2个(gè)百分点至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回(huí)落主因生(shēng)产资料拖累，生活资(zī)料韧性延续。4月，PPI同比降幅扩大1.1个百分点至-3.6％，环比由(yóu)平转降至-0.5％。大类环比(bǐ)中，生产资料由平转降至-0.6％，采(cǎi)掘拖(tuō)累明显(xiǎn)、原材料和加工工(gōng)业亦有走弱；生活资(zī)料环比走平、上月为-0.3％，除食品(pǐn)外环比延续(xù)回(huí)落(luò)外，衣着、一般日用品(pǐn)环比由负转(zhuǎn)正，耐(nài)用消费品降幅收窄。

　　分行业来看，原(yuán)油等上游原材料链(liàn)条相关价格回落，与线下消费相关(guān)的中(zhōng)下(xià)游行(xíng)业价格回(huí)升(shēng)。4月，多数行(xíng)业环比价(jià)格回(huí)落、上游原材(cái)料链条(tiáo)尤其明显(xiǎn)。煤炭开采、石油加工、燃(rán)气(qì)供(gōng)应环比延续回落、降幅均在1.9个百分点以上，汽车制造、通信制造(zào)等部分中下(xià)游制造业价格有所回落，但文教娱制(zhì)品(pǐn)等(děng)靠近终端制造业价格有(yǒu)所回升、环比上涨0.9％。

　　风险(xiǎn)提示

　　1、猪价大幅反弹(dàn)。

　　2、疫情(qíng)反复(fù)。

　　证券(quàn)研(yán)究报告：《通缩是个伪(wěi)命(mìng)题》

　　对(duì)外(wài)发布时(shí)间：2023年05月(yuè)11日

　　报告发布机构：国金证券股份有限(xiàn)公司

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