5月13日，年(nián)内首只央(yāng)企主题(tí)ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF发布公(gōng)告称，其累计(jì)有效认购(gòu)申(shēn)请份额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动比例(lì)配售。这则小(xiǎo)公告(gào)体现出市场对(duì)这一“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特(tè)估”的行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批(pī)3只央企回报(bào)ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估”行情的(de)催(cuī)化(huà)剂。实(shí)际上，早在去年底及(jí)今年一季度，一些基(jī)金经理开始(shǐ)调仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资(zī)金面(miàn)、情绪面、估值方式(shì)等问题成为市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析(xī)“中特(tè)估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行(xíng)

　　行情催(cuī)化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内多(duō)只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续有多只(zhǐ)国央企(qǐ)主题基金发行(xíng)，市场(chǎng)对(duì)此(cǐ)充满(mǎn)期待(dài)，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企(qǐ)回(huí)报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪央(yāng)企(qǐ)科技(jì)引领、央企现代能源等ETF也(yě)将获批(pī)发行(xíng)，更有扎堆上报的央国企(qǐ)基金(jīn)在排(pái)队入市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为(wèi)这一波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期(qī)银行股(gǔ)大涨的一个(gè)催化因(yīn)素就是积极推介(jiè)相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的(de)申报(bào)发行，我认为确(què)实会成为引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面(miàn)、政策面(miàn)都在向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特估(gū)有可能独(dú)领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近(jìn)期密(mì)集(jí)申报的国央(yāng)企(qǐ)主题基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这(zhè)样的布局可以更好支持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)成(chéng)为行(xíng)情(qíng)进一步上涨的催化(huà)剂。去年以来公募基金发行整体平(píng)淡，近(jìn)期(qī)多(duō)只(zhǐ)国(guó)央企主题基金申报和发行，行情(qíng)火热下将为市场带来(lái)增量资金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)认为，公募(mù)基(jī)金(jīn)积极布局央国企主(zhǔ)题(tí)基金，一方面是因为新一轮(lún)深化国企改(gǎi)革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企上市(shì)公(gōng)司的投资价值凸显，该主(zhǔ)题(tí)的(de)基金将为(wèi)投资者提供(gōng)更丰富的工具以参与到央国企投资。另一(yī)方面(miàn)是(shì)落实公募(mù)基金行业高质量发展的要(yào)求(qiú)，引导更(gèng)多资金(jīn)参与央国企(qǐ)改(gǎi)革，更(gèng)好(hǎo)发挥公募基金服务资(zī)本市场改革、服务实体经济和国家战略(lüè)的(de)作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企(qǐ)相(xiāng)关(guān)标(biāo)的(de)和板块带来增量资(zī)金，提升交易活(huó)跃度，有望成为中(zhōng)特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能成为两(liǎng)大明显的主线，而新能源等前期热门赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一(yī)些基金经理(lǐ)开始(shǐ)调仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自(zì)己目前重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行(xíng)业主要是(shì)央企或地(dì)方国资所在的行业，民营(yíng)企业(yè)占比较少。

　　“首先是(shì)基于行(xíng)业本身基本面在今年会(huì)有重大的向(xiàng)上(shàng)变化的机(jī)会，比如火电，会(huì)受益(yì)于煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市(shì)场成交量的(de)放大，盈(yíng)利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着国(guó)有企业改革的(de)推(tuī)进，大概(gài)率(lǜ)这些企业会进(jìn)入一个提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常(cháng)基本面(miàn)的(de)，和他过去1至2年研究投(tóu)资思路也非常(cháng)吻合，为在下半年抓(zhuā)住这波中特估(gū)的投资机(jī)会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开(kāi)始重视中特(tè)估(gū)的投资机会(huì)，判断中特(tè)估(gū)的机会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)表示(shì)，第一阶段(duàn)也就是今年(nián)以(yǐ)数字经(jīng)济和(hé)“一带一路”的(de)主题普涨性机(jī)会为主，包(bāo)括(kuò)低(dī)于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品种，将(jiāng)会迎(yíng)来普(pǔ)涨性的机会。第二阶(jiē)段是未来两年，在主题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计(jì)对国央经营管理(lǐ)价值导向变化，我们判(pàn)断(duàn)经营成(chéng)果随之改(gǎi)变是一个慢(màn)变量，会(huì)在未来两年体(tǐ)现在每一个央国企的报(bào)表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能(néng)发生显著正向变化的个股提前进行布局，比如医(yī)药和(hé)消费等行业(yè)。

　　其实一季报(bào)已经(jīng)显露出不少基金在(zài)行动。国金证(zhèng)券研(yán)究所(suǒ)数据显(xiǎn)示，偏股主动(dòng)型基金2022年年(nián)报前(qián)十大重仓(cāng)股股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金持有股票市(shì)值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓(cāng)中，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持有股票市值比(bǐ)例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主(zhǔ)动型基金的(de)持仓中，占(zhàn)比明显(xiǎn)提(tí)高。上(shàng)述数据显示，根(gēn)据偏股主动型基金2022年报及2023年一季(jì)报十大(dà)重仓股的数据，剔(tī)除个股涨跌影(yǐng)响，估(gū)计了各基金(jīn)主动(dòng)加仓“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念股(gǔ)的市(shì)值(zhí)占(zhàn)2022年(nián)末股票(piào)总市值比(bǐ)例(lì)，一季度(dù)超过(guò)30％的偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)主动(dòng)加仓了“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中(zhōng)信证券数(shù)据统计也(yě)显示，一季度(dù)主动偏股型公募基(jī)金(jīn)对港(gǎng)股(gǔ)央国企(qǐ)的持股(gǔ)市值比重达到2019年以(yǐ)来的(de)新(xīn)高，港(gǎng)股央(yāng)国企持股总市(shì)值占港股持(chí)股(gǔ)总(zǒng)市值的比重由2022年(nián)四(sì)季度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的(de)股票库(kù)

　　可以说中国特色估值体系，正(zhèng)深刻影响基金公司的投研，落实到日常(cháng)的投(tóu)研流程和实践(jiàn)之中，不少(shǎo)基金(jīn)公司在(zài)加大投(tóu)研(yán)力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经理何(hé)龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层(céng)设计改变研究员过去(qù)对国央企的固定思维(wéi)，需要实地考察(chá)国央企，并且(qiě)需要(yào)利用(yòng)当前国央企愿(yuàn)意交流的(de)契机，多(duō)花(huā)精力(lì)去进行(xíng)跟踪(zōng)发现(xiàn)变化(huà)。

　　另一方(fāng)面蓝宝石的寓意是什么(miàn)，融通基金在行(xíng)动上，要(yào)求研究员将自己所(suǒ)覆盖行业的所有国央企构建专门的股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考(kǎo)察其实地调研(yán)的的成果，了解国(guó)央企(qǐ)经营思路和财务导向(xiàng)的(de)变化，结合(hé)行业趋势和(hé)特(tè)征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的(de)，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通过(guò)深入(rù)学习，对(duì)“中特估”有(yǒu)了更深(shēn)刻的(de)认识：首先要认(rèn)识市场(chǎng)体制(zhì)机制(zhì)、行业产业结构、主(zhǔ)体持(chí)续发(fā)展(zhǎn)能力等方(fāng)面所体现的鲜明中国(guó)元(yuán)素(sù)和发展阶(jiē)段特征，“中特估”应该是在此(cǐ)基础上(shàng)构建(jiàn)的具有时代特征和(hé)中国特(tè)色、符(fú)合国家战略导向的估(gū)值体系(xì)，而不是简单套用(yòng)国(guó)外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但是这个概念所涉(shè)及到的行业和(hé)公(gōng)司，一直(zhí)在发生(shēng)的变化。”万家(jiā)基金经(jīng)理章恒表(biǎo)示，万家基金(jīn)一直非常关(guān)注传统产(chǎn)业的(de)变化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是一(yī)定能够抓住中特估(gū)这(zhè)波行情的机会的。同(tóng)时，随着(zhe)时局的变化，也在(zài)增加相关(guān)行业的研究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信基(jī)金首席(xí)经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色(sè)的估(gū)值体系是资本市场使命，投资者需要(yào)学(xué)习领会并针对原有的(de)估(gū)值体系(xì)进行改造，以适(shì)应现实的需(xū)要。明确(què)该(gāi)体系的框架是(shì)第一位(wèi)的工作，合理设置指(zhǐ)标也非常重要，投资者(zhě)的(de)认可和实施是最(zuì)终(zhōng)该体系能否具备长期(qī)价值(zhí)的基础。不过，他也提醒，人为的(de)拔估值是很大(dà)的认知误区(qū)，市场(ch蓝宝石的寓意是什么ǎng)化认可是(shì)基(jī)本的(de)常识，不可误(wù)判。

　　体现社会(huì)价值与国家战略(lüè)价值

　　新(xīn)估值(zhí)方式(shì)？

　　央国企是国民经济的支柱，国企(qǐ)央企发展要符(fú)合国(guó)家(jiā)战略发展发向，更(gèng)需要承担(dān)社会(huì)公(gōng)共责(zé)任(rèn)等(děng)。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系之中(zhōng)，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基金经理认为，对于国央企(qǐ)的估值(zhí)方(fāng)式要充分体现企(qǐ)业的社(shè)会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价值，目(mù)前已经(jīng)形成了初步的企业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担社会(huì)价值、符合国家战略发展的价值？首要任务就构建中(zhōng)国特色的价值评价体系，改变从(cóng)以私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单一价值(zhí)估值体(tǐ)系，转向社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色(sè)的(de)ESG评价体系，充分体现企业(yè)的社会价(jià)值与国家战(zhàn)略(lüè)价值。”博时基金指数与量化(huà)投资部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国资委指导国(guó)内团队对于中国(guó)特色(sè)ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通用(yòng)规(guī)则，目前(qián)已(yǐ)经(jīng)形成了(le)初步的(de)企业社(shè)会价值评(píng)价体系，其(qí)中(zhōng)包括《企(qǐ)业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应(yīng)该(gāi)是注重(zhòng)企(qǐ)业价值(zhí)的(de)可持续(xù)估值，要(yào)重(zhòng)视股(gǔ)东(dōng)、员工(gōng)和社(shè)会(huì)责任等(děng)要素对企(qǐ)业稳健(jiàn)成(chéng)长(zhǎng)的(de)重大(dà)意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新对提(tí)升企业(yè)内在(zài)价值的积极作(zuò)用(yòng)，这样有(yǒu)利于提高估(gū)值定价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略构建等实(shí)务工作中，都有(yǒu)成(chéng)熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括净资(zī)产收益率、营业(yè)现金比率、资产负债率、研(yán)发(fā)经费投(tóu)入强(qiáng)度等(děng蓝宝石的寓意是什么)等。”王(wáng)帅也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融精(jīng)选基金(jīn)经理(lǐ)李欣更细致分析在估(gū)值思维、估值结论、估值(zhí)判(pàn)断(duàn)上有(yǒu)变化(huà)，尤其是估(gū)值的(de)方法(fǎ)和指标上，他认(rèn)为(wèi)其(qí)包括产业链上下游的衡(héng)量、全要素成本等，以及(jí)在纵(zòng)向和横(héng)向上的研究(jiū)，强调(diào)政策优惠(huì)、产业发展、市场竞争力和可持续发展(zhǎn)等(děng)各(gè)种因(yīn)素与企业价值(zhí)的关系(xì)。这些(xiē)因素在对估值结论和判断的(de)影(yǐng)响(xiǎng)上，也(yě)使得(dé)中国特色的估(gū)值体系(xì)与传统的(de)估值体系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还有估值结(jié)论和估(gū)值(zhí)判断的变化，都(dōu)是(shì)为了更好地适应中国的市场和(hé)经济(jì)特点(diǎn)，提(tí)供更精(jīng)准、更合理的企(qǐ)业估值信(xìn)息。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过(guò)，创金合信基(jī)金首席经济学家魏凤(fèng)春直言，这需要(yào)在实践中进行(xíng)探索，目前尚(shàng)没有公认的指标可以使用。

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