文|招商宏观张(zhāng)静静团(tuán)队

　　核(hé)心观点

　　事件：2023年5月27日，国(guó)家统计局发布4月全国规模(mó)以上工业企(qǐ)业绩效数据。4月份(fèn)，规模以上工业企业营业(yè)收入累计同(tóng)比增长0.5％；规模(mó)以上工业企(qǐ)业利润累(lèi)计同比(bǐ)增速为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月(yuè)份(fèn)，营业利润累计同比增速(sù)降幅小幅(fú)收窄，但(dàn)依然处于探底爬坡过程中。从决(jué)定(dìng)企业利(lì)润(rùn)的量(liàng)、价、成本(běn)三(sān)因素框架(jià)看，我(wǒ)们认为，此轮工业企业利(lì)润增(zēng)速由(yóu)正转(zhuǎn)负的原(yuán)因主(zhǔ)要源于PPI下行，但本轮工业企业利(lì)润(rùn)累计(jì)增速的下探幅度之深和持(chí)续时间(jiān)之长是PPI下行和其他多(duō)种因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下行(xíng)加(jiā)速工业企业利润由正转负；（2）主动去库存时(shí)间(jiān)偏长以及费(fèi)用率偏高严重制约工业企业利润爬坡速(sù)度 。

　　从详细拆解(jiě)数据看：1）与(yǔ)去年同期相比，工业企业经营绩效的增长压力依然较大，与(yǔ)3月份(fèn)相(xiāng)比，产(chǎn)成品存货周转天数和应(yīng)收账款平均回收期(qī)进一步增(zēng)加(jiā)。2）分所有制类(lèi)型来看，外商(shāng)及港(gǎng)澳台(tái)商和私营(yíng)企业利润累计同比降(jiàng)幅出现(xiàn)收窄，国有工业企业和(hé)股份制企业利润(rùn)累计同比降幅进一步扩大。3）上游采选(xuǎn)业中非金属(shǔ)矿采选(xuǎn)、有色金(jīn)属矿采选的利润增速表现较好(hǎo)，石(shí)油和天(tiān)然气(qì)开采等其他行(xíng)业的利润增速降幅(fú)依然较大；中游原材料加工业(yè)和装(zhuāng)备制造业的利(lì)润增速(sù)出(chū)现(xiàn)明显分化，中游(yóu)原材料加工业(yè)的利润增速(sù)均为负，是整体工业企业利润增速的主要拖累，中游装备制(zhì)造业利润增速(sù)回升幅度(dù)较大(dà)，成为整体工业企(qǐ)业(yè)利润增速的主要(yào)拉动项。在价格水平、内部需求、外(wài)部(bù)需求(qiú)同时走(zǒu)弱(ruò)的情况下，下游行(xíng)业内部的(de)利润增速反弹(dàn)乏力 。

　　总体而言，与(yǔ)上个月相比，4月(yuè)份公布(bù)的工业企业利润数据(jù)已表(biǎo)现出明(míng)显的探底爬坡信(xìn)号：一，营业利润累(lèi)计增(zēng)速爬升的行业进一步增多；二(èr)，营(yíng)业收入增速(sù)由负(fù)转正，营业利润(rùn)增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备制造业(yè)有(yǒu)望继续成为拉动工业企业利润增速回升(shēng)的主要拉(lā)动(dòng)力。按当月利润(rùn)增速计算(suàn)，4月份表(biǎo)现较好(hǎo)的(de)行(xíng)业主要有：汽(qì)车制造(zào)、 铁路、船舶、航空航天和(hé)其(qí)他运输设备(bèi)制造业 、通用设备制造(zào)业、电气机械及器材制造业、仪器(qì)仪表制(zhì)造业(yè)、文教、工美、体(tǐ)育和(hé)娱乐用品制(zhì)造业、橡胶和塑料制品业(yè)、电力、热力、燃(rán)气及(jí)水的生产(chǎn)和供(gōng)应业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看(kàn)：

　　4月份，营业利润累计(jì)同比增速降幅(fú)小(xiǎo)幅收窄，但依然处于探底爬坡过程(chéng)中。从决定企业利润的量、价、成(chéng)本(běn)三因素框架看，我(wǒ)们认为(wèi)，此轮(lún)工业企业利润增速由(yóu)正转负的原因主要源于PPI下行，但(dàn)本轮工(gōng)业企业利(lì)润累计增速(sù)的(de)下探幅度(dù)之(zhī)深和持续时(shí)间(jiān)之长是PPI下行和其他多(duō)种因素叠加导致的：（1）PPI下(xià)行加速工业企业利润由正转负(fù)；（2）主动去库存时间偏(piān)长以及费用率偏高(gāo)严重制约工业企业利润(rùn)爬坡速度。

　　与(yǔ)上个月相(xiāng)比，39个(gè)主(zhǔ)要(yào)细分行业中，有26个行业的营业利润累计增速出(chū)现回升(shēng)，其他13个行业的营业利润累计(jì)增速均(jūn)出(chū)现回(huí)落，其(qí)中回落(luò)幅度较大的行业主要是农副食品(pǐn)加工、煤炭开采和洗选、有色金属矿采三角函数中cscx等于什么，三角函数中cscx等于什么意思选、造纸及纸制品、 纺织服装、服饰等行业，回升幅度(dù)较(jiào)大的行业(yè)主要是机械和设备(bèi)修理(lǐ)、汽车制造、通用设备制造(zào)、橡胶(jiāo)和(hé)塑料(liào)制(zhì)品等行(xíng)业。

　　具体来看：

　　与去年(nián)同期相(xiāng)比，工业企(qǐ)业经营绩效(xiào)的增(zēng)长压力依然较大，与3月份相比，产成品存货周转天(tiān)数(shù)和应收账款平均回收期(qī)进一步增加。

　　数据显示，规模以上工业企业累(lèi)计每百(bǎi)元营(yíng)业收入中的成本为(wèi)85.18元（3月为85.04元），同(tóng)比增加(jiā)0.88元（环比增加0.09元）。产成(chéng)品存货周转(zhuǎn)天数为20.80天(tiān)（3月为20.60天），同比增加1.80天(tiān)（环比增(zēng)加(jiā)0.14天(tiān)）；应收账(zhàng)款(kuǎn)平均回收期为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天(tiān)（环比(bǐ)增加0.20天）。

　　分(fēn)所有制类型来(lái)看(kàn)，外商及港澳(ào)台(tái)商和私(sī)营企业利润累(lèi)计(jì)同比降幅出现(xiàn)收窄(zhǎi)，国有工业企业和(hé)股(gǔ)份(fèn)制企业利润累计同比降幅进一步扩大(dà)。

　　其中(zhōng)4月国有工业企业(yè)利(lì)润(rùn)累(lèi)计同比增长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳(ào)台商(shāng)利润(rùn)同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同(tóng)期(qī)-16.2％），私营企业和股份制企业同比增(zēng)长分别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采(cǎi)选业中非金属矿(kuàng)采选、有色金(jīn)属(shǔ)矿采(cǎi)选的利(lì)润增速表现(xiàn)较好(hǎo)，石油和天然气开采等其(qí)他行业的利润增速降幅依然(rán)较大(dà)。

　　数据显示，非(fēi)金属矿采选、有色(sè)金属矿采选的增速依然为正，分别收录(lù)10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天(tiān)然气开采、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采选业(yè)、废物资源综合利用的增速为负，分(fēn)别(bié)收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中(zhōng)游(yóu)原材(cái)料加工业和装备制造业的利润增速出现明显(xiǎn)分化。中(zhōng)游原材(cái)料加工业的利润增速均为负，尽管与上(shàng)个(gè)月相比，利润增速跌幅普(pǔ)遍(biàn)收窄，但(dàn)依然是整体工业企业(yè)利润增速的主要拖累。中游(yóu)装备制造(zào)业利(lì)润增速回升幅度较大(dà)，成为整体三角函数中cscx等于什么，三角函数中cscx等于什么意思工业企业利润增速(sù)的主要(yào)拉(lā)动项。其中(zhōng)通用设(shè)备制造、铁路(lù)船舶航(háng)空(kōng)航天、电气机械(xiè)及器材制造、仪(yí)器仪表制造增幅(fú)延续(xù)上个(gè)月亮(liàng)眼(yǎn)趋(qū)势，得(dé)益于国内汽车销(xiāo)售量的(de)提升和汽(qì)车产(chǎn)业链出口(kǒu)强劲，汽车制造业的利润增(zēng)速降幅由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正，此(cǐ)外叠加去年同期基(jī)数较低，汽车制造业当月利润(rùn)增速(sù)高达20倍。

　　数据显(xiǎn)示，化学原(yuán)料化学制(zhì)品跌幅扩(kuò)大，分别收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金属(shǔ)冶炼(liàn)加工(gōng)、专(zhuān)用(yòng)设备制造、石(shí)油煤炭及燃料加工、非金属矿物制品、黑色(sè)金属冶炼加工(gōng)、化学纤(xiān)维制造、金属(shǔ)制品、计算机通(tōng)信和电子设备跌幅收(shōu)窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造(zào)、通用设备制造、铁路船舶航空航天、电气机械及器材制造增(zēng)幅依(yī)旧为正，并且增速出现(xiàn)明显回升(shēng)，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月(yuè)27.1％）；值得(dé)一提的是(shì)，汽车(chē)制造增幅(fú)由(yóu)负转正(zhèng)，录(lù)得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平(píng)、内部需(xū)求、外部(bù)需求同时走(zǒu)弱的情况下，下游(yóu)行业内(nèi)部的利润增速(sù)反弹乏力，文教工美体育娱(yú)乐用品(pǐn)、食品制造、纺织业、家(jiā)具制(zhì)造(zào)等多个行业(yè)的利润增(zēng)速跌(diē)幅放(fàng)缓，但依然为负；农副食品加工(gōng)、纺织服装、服饰等多个行业的利润(rùn)跌(diē)幅继续扩大。往后看，价格水平、内部需求、外(wài)部(bù)需求转(zhuǎn)好速度较(jiào)慢，这也(yě)意味(wèi)着下游(yóu)行业的(de)利润增(zēng)速向上爬坡的(de)节奏大概率(lǜ)偏缓。

　　数(shù)据显示(shì)，农副食品加工、纺(fǎng)织服装、服(fú)饰、皮毛羽(yǔ)和制鞋、造纸及纸制品和医(yī)药制造跌幅扩大，分别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6三角函数中cscx等于什么，三角函数中cscx等于什么意思％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美(měi)体育娱乐(lè)用品、食(shí)品制造(zào)、纺织业、家具制造(zào)和印刷和记录媒介利(lì)润降幅放缓，但持续维持低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制(zhì)品增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回(huí)落，4月录得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶(chá)制造利润增速保(bǎo)持高位(wèi)，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业(yè)中的机械和设备修(xiū)理(lǐ)、电力热力利润(rùn)增速相对(duì)较高，燃气生产和供(gōng)应利润增(zēng)速降幅收窄。其中机械和(hé)设备修理(lǐ)利润累计(jì)增(zēng)速上(shàng)升幅度较大(dà)，4月(yuè)收录(lù)235.7％（前(qián)值(zhí)为79.6％），电力热力利润累计同比增速收窄(zhǎi)，但仍然保持(chí)高速增长，4月收录47.2％（前(qián)值为(wèi)47.9％），水生(shēng)产和供应增幅略(lüè)有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比，4月份公布(bù)的工业企(qǐ)业利润数据(jù)已表现(xiàn)出明显的探底爬(pá)坡信(xìn)号：一，营业利润累计增速爬升的行业(yè)进(jìn)一步增(zēng)多；二(èr)，营业(yè)收入增(zēng)速由负(fù)转正，营业利润增(zēng)速降幅(fú)收窄。

　　往后看(kàn)，中游装(zhuāng)备制造业有望继续成为拉动工(gōng)业(yè)企业利润增速回升的主要拉动力。汽车制造(zào)、 铁路、船舶、航空(kōng)航(háng)天和其他运输设(shè)备制造业 、通用设备(bèi)制造业、电气机械及(jí)器材制造业(yè)、仪器仪表(biǎo)制造(zào)业、文教、工美、体育和(hé)娱(yú)乐用品制造(zào)业、橡胶(jiāo)和塑料制品业、电力、热力、燃气及水的(de)生(shēng)产和供应业(yè) 。

　　正如我(wǒ)们(men)在《今(jīn)年(nián)工业企(qǐ)业(yè)利(lì)润增速(sù)能否转正？》中所(suǒ)言，当前正处于第6次工(gōng)业企业利(lì)润(rùn)探底阶段(duàn)（从2000年(nián)开始(shǐ)计算(suàn)），如果按最近两次探底历(lì)史(shǐ)来演绎的话，至少还(hái)要在(zài)负(fù)值(zhí)区(qū)间爬坡(pō)7-8个(gè)月左右的时间(jiān)，预计工(gōng)业企业利(lì)润增速(sù)转正最早也需等到四(sì)季度。目(mù)前我(wǒ)国仍面临内需增长缓(huǎn)慢和外需疲弱的“弱(ruò)复苏”阶段，这直接(jiē)导致企业的产能利用率持续下滑(huá)。此外，叠加营业(yè)成(chéng)本高居不下导致的内(nèi)部压力(lì)，本轮(lún)工业企业利润增速反(fǎn)弹(dàn)速度(dù)大(dà)概率较为缓慢。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内需恢复力度低于预期。

　　以上内容来自(zì)于2023年5月(yuè)27日(rì)的《中游装备制造业利润增(zēng)速明显回(huí)升——2023年4月工业企(qǐ)业利润分析》报告，报告作者张静静、张(zhāng)一平，联系人(rén)罗丹(dān)

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