5月13日(rì)，年(nián)内首(shǒu)只(zhǐ)央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利(lì)ETF发布公(gōng)告称，其累计有效认购申请份额(é)总额超过20亿(yì)份发行上(shàng)限，将启动比(bǐ)例配售。这则小公告体现出市场(chǎng)对这一“中特估”主题(tí)的(de)追(zhuī)捧力度(dù)。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企回(huí)报(bào)ETF发行，更(gèng)成为这一(yī)波“中(zhōng)特估(gū)”行情(qíng)的催化(huà)剂。实际上，早在(zài)去年底(dǐ)及今年一季度，一些(xiē)基(jī)金经(jīng)理开始调仓换股“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情绪(xù)面、估值方式等问题成(chéng)为(wèi)市场关注焦点，中(zhōng)国基(jī)金报采访多位投研人士(shì)，解析“中特估”这(zhè)些焦点问(wèn)题(tí)。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启动(dòng)“比(bǐ)例配售”情(qíng)况，今年场内(nèi)多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸(xī)金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只国(guó)央企主题基(jī)金(jīn)发行，市(shì)场对此充满期待，如(rú)5月15日就有(yǒu)3只(zhǐ)央企回报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央企科技引领、央企现(xiàn)代能源(yuán)等(děng)ETF也将(jiāng)获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央(yāng)国企基(jī)金在排队入(rù)市。

　　这些或成(chéng)为(wèi)这(zhè)一(yī)波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙表示(shì)，央企ETF发(fā)行在情绪(xù)上是构(gòu)成(chéng)催化因素的，近(jìn)期银行(xíng)股大涨的一个(gè)催化因素就是积(jī)极推(tuī)介相关(guān)央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和(hé)诸多主题基金的申报发行(xíng)，我认(rèn)为确实会成为引(yǐn)爆(bào)行情(qíng)的催化剂(jì)，基本面、资金(jīn)面(miàn)、政策面都在向好(hǎo)，下(xià)半年，中(zhōng)特(tè)估有可能独(dú)领风骚(sāo)。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博(bó)时基金指数与量化投(tóu)资部(bù)基金经理杨(yáng)振建(jiàn)就(jiù)表示，近期密集申(shēn)报的国央(yāng)企主题基金主要(yào)涉及“股东回(huí)报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这样的(de)布局可以更好支持(chí)央国企的(de)估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情进一步上(shàng)涨的催化剂。去(qù)年以(yǐ)来公募基(jī)金(jīn)发行整体(tǐ)平淡，近期多只国(guó)央企(qǐ)主题基金申(shēn)报(bào)和发行，行情火热下(xià)将为市场带来增量资(zī)金，有(yǒu)望推(tuī)动进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅认为，公募基金积极布局央国企主题(tí)基(jī)金，一方面是因(yīn)为新一轮深化国企改革(gé)的大幕(mù)将拉开(kāi)，叠加“中特(tè)估(gū)”概念，央国(guó)企上市公司的投资价(jià)值凸显，该主题的基金将为投资者提(tí)供更丰富的工具(jù)以参与(yǔ)到央国(guó)企投资。另一方面是落实公募基金行业(yè)高质量(liàng)发展的(de)要(yào)求(qiú)，引导更多资金参与央国企(qǐ)改革(gé)，更(gèng)好发挥公募基金(jīn)服务资(zī)本(běn)市场改革、服务实(shí)体(tǐ)经济(jì)和国(guó)家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关标的和板块带来增(zēng)量(liàng)资金(jīn)，提升交易(yì)活跃(yuè)度(dù)，有望(wàng)成(chéng)为中(zhōng)特(tè)估行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　存量市(shì)场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情(qíng)明显，中特估和人工(gōng)智(zhì)能成为(wèi)两(liǎng)大明显的主线，而新能(néng)源等前期热门赛(sài)道(dào)股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概(gài)念”。

　　万(wàn)家基金基金(jīn)经(jīng)理章恒直言，自己目(mù)前重点关(guān)注三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行业主要是(shì)央(yāng)企或地方国资(zī)所在的行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业(yè)本身基本面在今年会有重大(dà)的向上变化的(de)机会，比如(rú)火(huǒ)电，会受(shòu)益于(yú)煤炭价格(gé)的(de)下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等(děng)。同时，随(suí)着国有企业改革的推(tuī)进(jìn)，大概(gài)率这些企业会进入一个提质(zhì)增效、释放业绩的(de)过程。”章恒表示，中特(tè)估(gū)是过(guò)去(qù)5年10年改革的(de)成(chéng)果，是非常(cháng)基本(běn)面的，和他(tā)过去1至2年研(yán)究投(tóu)资思路也非常吻合，为在(zài)下半年抓住这波中(zhōng)特估的投(tóu)资机会做(zuò)好(hǎo)了(le)准备。

　　“去(qù)年年底已开始(shǐ)重(zhòng)视中特估的投资机会，判断中(zhōng)特估的机会未来三年(nián)分两个阶段。”融通红利机(jī)会基金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段也就是(shì)今年以数(shù)字经济(jì)和“一带一路”的主题普(pǔ)涨(zhǎng)性机会为主(zhǔ)，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的品种，将(jiāng)会迎(yíng)来(lái)普(pǔ)涨性的机会。第二阶段(duàn)是未来两年，在主(zhǔ)题性机会消散(sàn)以后，基于顶层设计对(duì)国央经营管理价值导向变化，我们判断经营成(chéng)果随之改(gǎi)变是(shì)一个慢变量，会在未来两年体(tǐ)现在每一个(gè)央国企(qǐ)的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生显著正向变(biàn)化的个股提(tí)前进行布局(jú)，比如(rú)医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已经显露出(chū)不少基金在行动。国金(jīn)证(zhèng)券(quàn)研究所数(shù)据(jù)显示(shì)，偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型基(jī)金2022年(nián)年报前十大(dà)重仓股股(gǔ)票(piào)池中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏(piān)股主动型基(jī)金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而(ér)2023年(nián)一(yī)季报披露的持(chí)仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上(shàng)述数据显示，根据张镇风现在干嘛呢张镇风现状简介，张镇风现在在干嘛偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年报及(jí)2023年一季报十(shí)大(dà)重仓(cāng)股(gǔ)的数据(jù)，剔除个(gè)股涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估计了各基金主动(dòng)加仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年末股票(piào)总市值比例(lì)，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基金主动加仓(cāng)了(le)“中特估”概念股(gǔ)，198只基金在(zài张镇风现在干嘛呢张镇风现状简介，张镇风现在在干嘛)2022年末(mò)不持有“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)股，但在一(yī)季(jì)度买入。

　　不(bù)仅如(rú)此，中信(xìn)证(zhèng)券(quàn)数(shù)据统计(jì)也显示，一季度主动偏股型公募基金对港股(gǔ)央(yāng)国企的(de)持(chí)股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高(gāo)，港股央国企持股总(zǒng)市值占港股(gǔ)持股总市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力(lì)量？

　　构建国央企(qǐ)专门(mén)的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估(gū)值体系，正(zhèng)深刻影响基金(jīn)公司的投研(yán)，落实到(dào)日常的投研流(liú)程和实践之中，不(bù)少基金公司(sī)在加大(dà)投研力量，更(gèng)有专门构建国央企股票库(kù)。

　　融通红利机会基(jī)金经理何(hé)龙就介绍，一(yī)方面，从顶层设计改变研究员过去对国央企的固定思维，需要实地(dì)考察国央企，并且(qiě)需要利用当前(qián)国央企(qǐ)愿(yuàn)意交流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融通(tōng)基金在(zài)行动上(shàng)，要求研究员将自己所覆盖(gài)行业的所有国央企构(gòu)建(jiàn)专(zhuān)门的(de)股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地(dì)调研的(de)的成果，了解国(guó)央企经营思路和财务(wù)导(dǎo)向的(de)变化，结合行(xíng)业(yè)趋势和特(tè)征，寻(xún)找价值洼地，发(fā)现预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银(yín)华基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到(dào)“认识”上(shàng)的重视。他表示，通过深(shēn)入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场(chǎng)体制(zhì)机制、行业产业结(jié)构、主体持续发展能(néng)力等方面所体现的(de)鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特征，“中特(tè)估”应(yīng)该是(shì)在此基(jī)础(chǔ)上构建的具有时代(dài)特征和中国(guó)特(tè)色、符合国家战略导(dǎo)向的估值(zhí)体系，而不是简单套(tào)用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一种新的提法，但是这个概(gài)念(niàn)所涉及到的(de)行业和公司，一(yī)直在发生的变化。”万家基金经(jīng)理章恒表示，万家基(jī)金一(yī)直非常(cháng)关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等(děng)多个(gè)领域，因此也是一定能(néng)够抓住中(zhōng)特估这波(bō)行情的机会的。同时，随着时局的变化，也在(zài)增加(jiā)相关行(xíng)业的研究力量(liàng)。

　　此外(wài)，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信基金首席经济(jì)学家(jiā)魏凤春(chūn)表示，积极践行中国特(tè)色的估(gū)值(zhí)体系是资本市场使命，投资(zī)者需要学习领会并针对原有的(de)估(gū)值(zhí)体系进行改造，以适应现实的需要。明确该体(tǐ)系的框架(jià)是第一位的工作，合理(lǐ)设置指标也非(fēi)常重要，投资者的认可(kě)和(hé)实施是(shì)最(zuì)终(zhōng)该体系(xì)能否具备长期价值的基(jī)础。不(bù)过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是(shì)很大的认知误区(qū)，市场化认可是基本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济的(de)支柱，国企央企发展要符合国家战略发展发向，更需要(yào)承担社会(huì)公共责任等(děng)。而这些都应该考(kǎo)虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对于(yú)国央企的估值方式要充分体(tǐ)现企业的社会价值与国家战略(lüè)价(jià)值，目前已(yǐ)经形成(chéng)了初步的(de)企(qǐ)业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担社(shè)会价值、符(fú)合国家战略发展的价值(zhí)？首要任(rèn)务就构建中国特色的价值(zhí)评价体系，改变(biàn)从以私人股东(dōng)权(quán)益出发(fā)，现金流折(zhé)现为主要方(fāng)法的单一(yī)价(jià)值估值体系，转向社会(huì)整体价值观念、纳(nà)入中国(张镇风现在干嘛呢张镇风现状简介，张镇风现在在干嘛guó)特色的ESG评(píng)价体系，充分体现企业(yè)的社(shè)会(huì)价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值。”博时基金指数与量化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国资(zī)委指导(dǎo)国(guó)内团队对于(yú)中国特色ESG披露(lù)与(yǔ)评价体系不断探(tàn)索(suǒ)，结(jié)合国(guó)际通用(yòng)规(guī)则，目前(qián)已经形成了(le)初(chū)步的(de)企(qǐ)业社会价值评价体系(xì)，其中包括《企业(yè)ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市(shì)公司(sī)环境(jìng)、社(shè)会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也认为，“中(zhōng)特估”应(yīng)该(gāi)是注(zhù)重企业(yè)价值的可持续估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员工和社会责任(rèn)等要素对(duì)企(qǐ)业(yè)稳(wěn)健成长的重大意(yì)义，重视稳定的现金流、持续增(zēng)长(zhǎng)的盈利、科技创(chuàng)新(xīn)对提升(shēng)企业(yè)内在价值的积极作用，这样有利(lì)于提高估(gū)值(zhí)定(dìng)价模(mó)型的(de)科学(xué)性和(hé)有效性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等实务(wù)工作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可以使用，包括净资(zī)产收益率、营业现(xiàn)金比率(lǜ)、资产负债率(lǜ)、研发经费投入(rù)强(qiáng)度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经理李欣更细致(zhì)分析在(zài)估(gū)值思维、估值结论、估(gū)值(zhí)判断上有变化，尤其是估值的方法和指标上，他(tā)认为其包(bāo)括(kuò)产业链上下游的(de)衡量、全(quán)要素成本等，以及(jí)在纵向和(hé)横(héng)向(xiàng)上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可(kě)持续发展等(děng)各(gè)种因(yīn)素与企(qǐ)业价(jià)值的(de)关系。这(zhè)些(xiē)因素在对估值(zhí)结论和判断(duàn)的影响(xiǎng)上，也(yě)使得中国(guó)特色的(de)估值(zhí)体系与传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化(huà)，还有估值(zhí)结论和估值(zhí)判断的变化，都是为了更好地适应中国的市场和经(jīng)济特点，提(tí)供更精(jīng)准、更合理的企业估值信息。”李(lǐ)欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤春(chūn)直言，这需要(yào)在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标(biāo)可以使用(yòng)。

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