5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认(rèn)购申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限，将启动(dòng)比例(lì)配售。这则(zé)小公(gōng)告体现出市场对(duì)这一“中特估(gū)”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场关注度(dù)非(fēi)常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特估(gū)”行(xíng)情的催化剂。实际上，早在去年底及(jí)今年一季度，一些基金(jīn)经理开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金(jīn)面(miàn)、情绪面、估值(zhí)方(fāng)式(shì)等问题成为市(shì)场关注焦点，中(zhōng)国基金报(bào)采访(fǎng)多位投研人士(shì)，解析(xī)“中特估”这(zhè)些(xiē)焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上(shàng)报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比(bǐ)例(lì)配售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题(tí)基金发行，市场对此充满期待，如(rú)5月15日就(jiù)有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引(yǐn)领、央(yāng)企(qǐ)现代(dài)能源(yuán)等(děng)ETF也将(jiāng)获批(pī)发行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在排(pái)队入市。

　　这些或成(chéng)为(wèi)这一波“中(zhōng)特(tè)估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构(gòu)成(chéng)催化因素(sù)的，近期银(yín)行股(gǔ)大涨(zhǎng)的(de)一个催化(huà)因素(sù)就(jiù)是积(jī)极(jí)推介相关央企ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金的申(shēn)报(bào)发(fā)行，我认(rèn)为(wèi)确实会(huì)成为(wèi)引爆行情的催化剂，基(jī)本面、资金面、政策面(miàn)都在向好，下(xià)半(bàn)年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量(liàng)化投资部基(jī)金经理杨(yáng)振(zhèn)建就表示，近期密集申报的国央企主题基(jī)金主要(yào)涉及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大(dà)主题，这样(yàng)的布局可以更(gèng)好(hǎo)支持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情(qíng)进一步上涨的催化(huà)剂(jì)。去年以来(lái)公募基(jī)金(jīn)发行(xíng)整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多只(zhǐ)国央企主题基(jī)金(jīn)申报(bào)和发(fā)行，行情火热下将为市场带来增量资金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅认为，公(gōng)募基金积(jī)极(jí)布(bù)局(jú)央国企主题(tí)基金，一方面是因(yīn)为新一轮深化国企改(gǎi)革(gé)的(de)大(dà)幕(mù)将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上(shàng)市公(gōng)司的投(tóu)资(zī)价值(zhí)凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金将为投资者提供更丰富的工具(jù)以(yǐ)参与到央国企投(tóu)资。另一方面是落实公募基金行(xíng)业高(gāo)质量发(fā)展的(de)要(yào)求，引导更多(duō)资(zī)金(jīn)参与央国企改革，更好发(fā)挥公募(mù)基金服务资本市场改革、服务(wù)实(shí)体(tǐ)经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王(wáng)帅表示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将为央企相关标的和板块带来增量资金，提升交易活跃度(dù)，有望成为中特(tè)估行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情明(míng)显，中特估和人工智能成为两大明显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而新(xīn)能源等(děng)前期(qī)热门赛道股(gǔ)冷(lěng)却，在此背景(jǐng)下，一(yī)些基金(jīn)经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直言，自己目(mù)前重(zhòng)点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大(dà)行(xíng)业(yè)主要(yào)是央企(qǐ)或地方国(guó)资(zī)所在(zài)的行业(yè)，民营企(qǐ)业(yè)占比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先是基于(yú)行(xíng)业本身基本(běn)面在(zài)今年(nián)会有重大(dà)的(de)向上变化的机会(huì)，比如火电，会受益(yì)于煤炭价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益(yì)于(yú)今年市场成交量(liàng)的(de)放大，盈利(lì)大幅增(zēng)长等。同时(shí)，随着国有企业(yè)改(gǎi)革(gé)的推进，大(dà)概率这些企业会进(jìn)入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中特估是过(guò)去(qù)5年(nián)10年改(gǎi)革的成果，是非常(cháng)基(jī)本面的(de)，和他过去(qù)1至(zhì)2年研究投资思路(lù)也非(fēi)常吻(wěn)合(hé)，为(wèi)在下(xià)半年抓住这波中特估的投(tóu)资机(jī)会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估的投资机会(huì)，判断中(zhōng)特估的(de)机(jī)会未来三年分(fēn)两个阶段。”融通红利(lì)机会(huì)基金经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和(hé)“一带(dài)一路”的(de)主题普涨性机(jī)会为主(zhǔ)，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率极高的品种(zhǒng)，将会迎来(lái)普涨(zhǎng)性的机(jī)会。第(dì)二阶段(duàn)是未来两年，在主题性机会消散以(yǐ)后，基于顶(dǐng)层(céng)设计对国(guó)央经营管理价值导(dǎo)向变化，我们判(pàn)断经营成果(guǒ)随之(zhī)改变是(shì)一个(gè)慢变量，会在未来(lái)两年体现在(zài)每(měi)一个(gè)央(yāng)国企的报(bào)表中。

　　何(hé)龙强调，目前在(zài)挖(wā)掘公司经营层面(miàn)可能(néng)发(fā)生显著正向变化的(de)个股提前进行布局，比(bǐ)如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经显露出不少(shǎo)基(jī)金在(zài)行(xíng)动。国金(jīn)证券研究所数(shù)据(jù)显示，偏(piān)股主动型基(jī)金2022年年报前十大重仓股(gǔ)股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持有股票市值比(bǐ)例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓中，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基(jī)金持有股票市值(zhí)比例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金的持仓中，占比明显提(tí)高。上述(shù)数据(jù)显示，根据偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一(yī)季报十大重仓股的(de)数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金主(zhǔ)动加(jiā)仓“中特估”概念股的(de)市值(zhí)占2022年末股(gǔ)票总市值比例(lì)，一(yī)季度超过30％的偏股主动型(xíng)基金主动(dòng)加仓了(le)“中特(tè)估(gū)”概(gài)念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在(zài)一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一(yī)季度主动(dòng)偏股型公募(mù)基金对港股央国(guó)企的持股(gǔ)市值比(bǐ)重达(dá)到2019年以来的新高，港股央国企持(chí)股总市值(zhí)占港股(gǔ)持股(gǔ)总市值(zhí)的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力(lì)量？

　　构(gòu)建国央企(qǐ)专门的股(gǔ)票(piào)库

　　可以(yǐ)说中国特色估(gū)值体(tǐ)系(xì)，正(zhèng)深刻(kè)影响基金公(gōng)司的投(tóu)研，落实到日(rì)常的投(tóu)研流程和实(shí)践之中，不少基金(jīn)公司在加(jiā)大投(tóu)研力量，更(gèng)有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙就介绍，一方(fāng)面，从(cóng)顶层设计改变(biàn)研究员过去对国央企的(de)固定思维，需要实地考察(chá)国央(yāng)企(qǐ)，并且需(xū)要利用当(dāng)前国央企愿(yuàn)意交流的契机，多花精力(lì)去进行跟踪发(fā)现变化。

　　另(lìng)一方面，融通基金在行(xíng)动上，要求研(yán)究员将自(zì)己所(suǒ)覆盖(gài)行业的所有国央企构建(jiàn)专门的股(gǔ)票库，并进(jìn)行(xíng)长期跟踪(zōng)，包(bāo)括(kuò)考察其实地调研的的成果(guǒ)，了解(jiě)国央企经营思路和财务导向(xiàng)的变化，结合行业趋势和特征(zhēng)，寻找(zhǎo)价(jià)值(zhí)洼地(dì)，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基(jī)金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过(guò)深(shēn)入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体制机制、行(xíng)业产业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发(fā)展能力等方面所(suǒ)体现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应该是在(zài)此(cǐ)基(jī)础上构建的具有(yǒu)时代特征和中(zhōng)国特(tè)色、符合国家战略导向的估值体系，而不(bù)是简单(dān)套用国外的(de)传统(tǒng)估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提(tí)法，但(dàn)是(shì)这(zhè)个概(gài)念所涉及到(dào)的行(xíng)业和公司，一直(zhí)在发生的(de)变化(huà)。”万(wàn)家基金经理章(zhāng)恒表示，万家基(jī)金(jīn)一直非(fēi)常关注传统产业的(de)变化，诸(zhū)如(rú)煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑(zhù)等(děng)多个领(lǐng)域，因此也是一定能够(gòu)抓住(zhù)中特(tè)估这(zhè)波行情的机会的。同时(shí)，随着时局的(de)变化(huà)，也在(zài)增(zēng)加相关行业的(de)研究力量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤春(chūn)表示，积极践行中(zhōng)国特(tè)色的估(gū)值体系是资本市场使命，投资者需(xū)要学习领(lǐng)会(huì)并针对原(yuán)有(yǒu)的估值体系(xì)进行改(gǎi)造，以适应(yīng)现实的需要(yào)。明确(què)该体(tǐ)系(xì)的框架是第(dì)一位的工作(zuò)，合(hé)理设置指标也非常重要(yào)，投资者的(de)认可(kě)和实(shí)施是(shì)最终该(gāi)体系能(néng)否(fǒu)具备(bèi)长期价值(zhí)的(de)基础。不(bù)过，他也提(tí)醒，人为的拔估值是很大的(de)认(rèn)知误区，市(shì)场化认可是(shì)基(jī)本的常(cháng)识，不(bù)可(kě)误判。

　　体现社会价值(zhí)与国(guó)家战略价(jià)值(zhí)

　　新估值(zhí)方(fāng)式？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国(guó)企央(yāng)企发展要符合国家战略发(fā)展发向，更需要承担(dān)社会公共责任(rèn)等。而这些都应该考(kǎo)虑进估值体系之中(zhōng)，也引发市(shì)场关注。

　　多数(shù)受访的基(jī)金经理认(rèn)为，对于国央企的估值方式要(yào)充分体现企业的社会价(jià)值(zhí)与国家战略价值，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国(guó)有企业承担(dān)社(shè)会价值、符合国家战(zhàn)略(lüè)发展的价值？首要任务就构(gòu)建中国特(tè)色的价值评价体系，改变从以(yǐ)私人股东权益出发(fā)，现金流折现(xiàn)为主(zhǔ)要方法的(de)单一价值估值(zhí)体系，转向社会整体价值观(guān)念、纳入中(zhōng)国特(tè)色的ESG评价(jià)体(tǐ)系(xì)，充分体现企业的(de)社会价值与国家战(zhàn)略价值。”博(each of后面加单数还是复数谓语，each of 后跟单数还是复数bó)时基金指数(shù)与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言(yán)，近年来(lái)国资委指导国(guó)内团(tuán)队对于中(zhōng)国特色(sè)ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国(guó)际(jì)通(tōng)用规则，目(mù)前(qián)已经形成了初步(bù)的企业社会价值(zhí)评价体系(xì)，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务(wù)总监(jiān)、基金经理(lǐ)王帅也(yě)认为(wèi)，“中特估”应该是注(zhù)重企业价值的可持续(xù)估值，要重视股东、员工和社(shè)会责任等要(yào)素对企业稳健(jiàn)成长的重大意义，重视(shì)稳定(dìng)的现金流(liú)、持续增(zēng)长的盈利、科(kē)技(jì)创新对提升企业内在价(jià)值(zhí)的积极(jí)作用(yòng)，这样有利于(yú)提高估(gū)值定价模型的科(kē)学性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在(zài)指数(shù)编制、策略(lüè)构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可(kě)以(yǐ)使用，包括净资(zī)产收益率(lǜ)、营业现金(jīn)比(bǐ)率、资产负债率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实(shí)金融精选基金经理李欣(xīn)更细致分析在估值思维(wéi)、估值结论(lùn)、估值判(pàn)断上(shàng)有变化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标(biāo)上，他认为其(qí)包括产业链(liàn)上下游(yóu)的衡量、全要素成本等，以及在纵(zòng)向和横向上(shàng)的研究，强(qiáng)调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可(kě)持续发展等各种因素与企业价值的关系。这些因(yīn)素(sù)在对估值(zhí)结论(lùn)和判(pàn)断的影响(xiǎng)上，也使(shǐ)得中(zhōng)国特色的估值体系与传统的估值(zhí)体系(xì)有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思维的(de)变(biàn)化(huà)，还有估(gū)值(zhí)结论和估值判断的变化，都是(shì)为了更好地适应中国的市场和经济特(tè)点，提(tí)供更精准、更合理的企业(yè)估(gū)值信(xìn)息。”李欣表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创金合信(xìn)基金首席(xí)经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有(yǒeach of后面加单数还是复数谓语，each of 后跟单数还是复数u)公认(rèn)的指(zhǐ)标可以使(shǐ)用(yòng)。

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