《基金经理投资笔记》宏(hóng)观策略系列

　　把脉经济周(zhōu)期拐点 实现(xiàn)财富管理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席经(jīng)济(jì)学家

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金合(hé)信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从(cóng)容(róng)

　　上期分享中（查(chá)看(kàn)原(yuán)文(wén)），我们(men)提出了5月是乱(luàn)花渐欲迷(mí)人眼，一个大的背景是市场进入了战略相(xiāng)持阶(jiē)段，进攻(gōng)和防(fáng)守的理由都(dōu)不是(shì)非常清(qīng)晰(xī)。周末(mò)中央发布(bù)长(zhǎng)期的产业政策，基(jī)调(diào)是清晰的，但那是邵阳学院是几本大学诗和远方，是战(zhàn)略性的布局，很多投(tóu)资者更喜欢(huān)战术性的机(jī)会。伯(bó)克希尔哈撒韦年度(dù)股东(dōng)大会在巴菲特的老家奥(ào)巴哈举行，吸(xī)引了全球(qiú)投资(zī)者的(de)目光(guāng)，投资者总(zǒng)希望可以从中寻找到投(tóu)资(zī)的秘诀，价值投资的道虽相(xiāng)同，但法(fǎ)、术、器是各异(yì)的。不(bù)仅(jǐn)如此，伯克希(xī)尔决(jué)策者对宏观环(huán)境的(de)担忧，对数字技术的(de)批判，很多与会(huì)者收获的可(kě)能不(bù)是清晰的思路(lù)，而是在迷(mí)宫中又多走(zǒu)了一圈。

　　一(yī)、市场陷入僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五(wǔ)穷、六绝(jué)、七翻身”的说法，谨(jǐn)慎的A股投资(zī)者也开始(shǐ)考虑Sell in May,一个(gè)很重(zhòng)要(yào)的理(lǐ)由是根据惯例，银行保险(xiǎn)等利(lì)好兑现(xiàn)后(hòu)往往(wǎng)是市场开始(shǐ)调整的开始。A股投资历来是有季节(jié)性的，但(dàn)这未(wèi)必是历史的(de)铁(tiě)律，比如2022年5月市场在新的(de)政策(cè)基(jī)调下开始全面大反攻。我们需要因(yīn)时而变，投(tóu)资者需(xū)要考(kǎo)虑(lǜ)到(dào)当前的市场(chǎng)背(bèi)景已经和之前有(yǒu)很大的不同。当前市场进入战(zhàn)略僵持阶(jiē)段的一个(gè)重要理(lǐ)由是(shì)除了逻辑推(tuī)演，很(hěn)多(duō)重要问题很难(nán)用清晰的事实来验(yàn)证。谨慎(shèn)的投资者往(wǎng)往是见好(hǎo)就(jiù)收或者谋定而后动，因此才有了上述的猜测。

　　市场不清(qīng)楚的(de)地方在(zài)哪里呢？

　　第一，从(cóng)内部(bù)看，市场(chǎng)已经提前交(jiāo)易了(le)政策(cè)的方向(xiàng)，而且今年国(guó)内(nèi)的政策本身(shēn)也不是(shì)大(dà)开大(dà)合(hé)。新出台的政策更多(duō)地在落实上，较少新的提法。

　　第(dì)二，从(cóng)外部看(kàn)，美(měi)联储依然(rán)在通胀、就业数(shù)据(jù)、金(jīn)融数据(jù)和增长(zhǎng)数据(jù)传递的混乱信息中纠(jiū)结。

　　第三，从(cóng)投资主线看，数(shù)字经济(jì)和中特估(gū)依然既有政策、也有业绩或者有未(wèi)来预(yù)期(qī)的业绩改善，但短期(qī)游戏、传(chuán)媒、中特估与(yǔ)其他板块分(fēn)化较(jiào)为极(jí)致(zhì)，也是不争的事实(shí)。除了(le)这两条主线(xiàn)外，金融(róng)、消费和公(gōng)用(yòng)事业有反弹，但难以成为(wèi)持续的配置主(zhǔ)题，新能(néng)源崩坏的(de)筹码(mǎ)预(yù)期也决定了反弹的脆(cuì)弱性。

　　第四，从交易行为看，投(tóu)资(zī)者(zhě)并未形成(chéng)一致预期。随着一季报的披露，市场阶(jiē)段性(xìng)发(fā)挥了对盈利现实的定价效率。具体表现为，业绩出现一定修复和表现有韧性的金融、中药、电力(lì)、中特估主题(tí)以及TMT中的游戏传(chuán)媒(méi)等(děng)表现较好，家电此前也有一定表现(xiàn)。不过，随着业绩(jì)的公布反而出现(xiàn)了一定的买预期卖现实的(de)操作。当然，相对而言市场也有(yǒu)定价效率不(bù)稳定的一(yī)面，同样是业绩修复或有韧性的农林牧(mù)渔、新能源和消费(fèi)板块，整体表现则一(yī)般。

　　二、市场僵持的(de)原因：一季报显(xiǎn)示企业盈利(lì)仍在(zài)磨底阶段(duàn)

　　短期(qī)市(shì)场的核心(xīn)矛盾(dùn)在(zài)于缺(quē)乏特别明显(xiǎn)的亮点，TMT主线前期超(chāo)额(é)收益(yì)过于显著，目前除(chú)了(le)游戏、传媒一(yī)枝独秀外(wài)，其(qí)他(tā)TMT细分领域阶段性有(yǒu)所回调。中特(tè)估相关的(de)基建、银行、石油、出(chū)版等板块盈利有支撑(chēng)、估值也较低(dī)，因此在最(zuì)近市场调整的时候整体表(biǎo)现较好。在(zài)这两条我们(men)看(kàn)好的全(quán)年主线之外，市(shì)场部(bù)分定价了一季报(bào)行情，但核心问题在于当前盈利仍处在磨底(dǐ)阶段。扣除金融和两桶油，A股的盈利还在下滑(huá)，这(zhè)意味着短期(qī)盈(yíng)利很(hěn)难撑起A股系统性的行情。所以，我们看到这两条主线之(zhī)外其他业绩尚可(kě)的板块，整体反弹的幅度都(dōu)相对有限。消费的盈利有一定的修复，而市(shì)场由于(yú)前期的(de)悲观情绪尚未对其(qí)定价(jià)，这可能蕴含阶(jiē)段性交易机(jī)会。

　　三、战略性布局(jú)是(shì)清(qīng)晰而明确的：政(zhèng)策关注产业升级和人的问题

　　近期国内也处于一个会(huì)议密集召开的(de)阶段，政治局会议、中央(yāng)财(cái)经委会议(yì)和国常(cháng)会相继召开。决策(cè)层对(duì)于当前经济(jì)复苏动(dòng)力不足(zú)、复苏势(shì)头(tóu)不稳(wěn)的问题，有着清醒的认识，短(duǎn)期的工作重点是(shì)恢复和扩大需求(qiú)，但(dàn)同(tóng)时也明确不会再走老路——不会通过(guò)低水平的债务扩张来刺激经济，而是聚(jù)焦实体经(jīng)济的产业升(shēng)级，推进产业(yè)智能化、绿(lǜ)色化、融合化(huà)。

　　现代产业体系下的融合(hé)发展

　　这(zhè)次财经(jīng)委会议的(de)一个新(xīn)提法是“坚(jiān)持三(sān)次产业融(róng)合发(fā)展，避免割裂对立；坚持推(tuī)动传统(tǒng)产业转(zhuǎn)型升(shēng)级，不(bù)能当成‘低端产业’简单退出”，这个提法很重要。我们去年底强调接下来(lái)一段(duàn)时间的政策需要(yào)强调均衡性和(hé)系统性，才能形成经济(jì)发展的合力。卡脖子的领域要重(zhòng)点支持和发展，但是经济(jì)的运行是一个(gè)完整的系统(tǒng)，生(shēng)产和消费、实体经济和金融支撑(chēng)、高科技(jì)领域和低技术(shù)领(lǐng)域、融资-设(shè)计-制造—物流-销售-服务等各方面需要协调发展，大家的(de)信心慢慢恢复(fù)、收入慢慢恢复，才能够真(zhēn)正(zhèng)把需求(qiú)拉动(dòng)起(qǐ)来。不能够孤立、片(piàn)面地理解和执行政(zhèng)策，毕(bì)竟即使是芯片这么最高科技的领域(yù)，它的下(xià)游需求(qiú)也主要来(lái)自消费电(diàn)子产(chǎn)品中(zhōng)的手机、汽车、智能家居等等，没(méi)有(yǒu)需求的拉动(dòng)，产业的发(fā)展就缺乏良性循环(huán)的基础。

　　高质量的(de)人才红利

　　另外，最近政策(cè)讨论的一个(gè)重(zhòng)点是人(rén)，作(zuò)为投资生产拉动(dòng)核(hé)心的(de)企业家(jiā)、作为人力(lì)资源重点的人才、承载民族未来(lái)的新生人口、需(xū)要关(guān)注的老龄人口。当前中国的发展(zhǎn)逐(zhú)渐从资本和劳(láo)动(dòng)要素拉动转向人力资源拉动(dòng)，技术创新成为能否突(tū)破内外部约束的关键。技(jì)术(shù)创(chuàng)新能力取决于制度保(bǎo)障下(xià)的主(zhǔ)观能动(dòng)性，在经历了过去几年的非常态(tài)之后，在内外部不(bù)确定性(xìng)的(de)制约下(xià)，如何(hé)让(ràng)当前每(měi)个主体充(chōng)满(mǎn)信(xìn)心、充(chōng)满主观能(néng)动性(xìng)，是政策的重心(xīn)。以人工智能为(wèi)代(dài)表邵阳学院是几本大学的数(shù)字经济大(dà)发展，有可(kě)能能(néng)够帮助我们适(shì)当缩小国际竞争中人(rén)力资源的差(chà)距，这需要从一个(gè)更高的角(jiǎo)度理解(jiě)人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容(róng)：乱战(zhàn)之后的投资路径

　　5月的(de)市(shì)场，看起来是战略僵(jiāng)持阶段的乱战(zhàn)。接下来的政策力度和(hé)效(xiào)果有(yǒu)多大、盈利能否实质性的(de)反弹、经济复苏的斜(xié)率是(shì)否面临趋缓的压力、海(hǎi)外的潜在风险到底(dǐ)有多大、美联储(chǔ)到底下(xià)一(yī)步面临的是什么样的经济(jì)形势等，投(tóu)资者(zhě)希(xī)望(wàng)渐次判断上述一系列的重要问题(tí)的程(chéng)度，并据此进(jìn)行布局。

　　从(cóng)这个意(yì)义(yì)上讲，5月交易机会可能更均衡、但也更脆弱，当前可能是一(yī)个布局(jú)的(de)好阶段(duàn)，而未(wèi)必会是收获(huò)的阶段。投资(zī)者需要多一点耐心，风浪(làng)越(yuè)大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞(fēi)渡仍从(cóng)容”，这是我们(men)从(cóng)巴菲(fēi)特历次股东大会上(shàng)看到价值投(tóu)资者很重(zhòng)要(yào)的一个特质，即(jí)我们提倡的“道(dào)”。市场的乱是暂时的，随着事实的清晰(xī)，投资路径(jìng)也将会非常明确。这个路径，我们从产(chǎn)业视角做了(le)一下(xià)梳(shū)理，供(gō邵阳学院是几本大学ng)投资者(zhě)参考。

　　具体而言：投(tóu)资的上限是产业现(xiàn)代(dài)化(huà)，科技自主可用，数字化、高端化与智能化是(shì)明确的诗与(yǔ)远(yuǎn)方，需(xū)要进行战略(lüè)布局。投资的下限是避(bì)免系统性的风险(xiǎn)，在(zài)现代化(huà)的(de)产(chǎn)业转型中，当前蕴藏风险和未来跟不(bù)上历(lì)史步伐的(de)产业是不能(néng)进行战略布局的。投(tóu)资的(de)中间状态(tài)是(shì)周期与消(xiāo)费行业(yè)，是战(zhàn)术性的布局。

　　产业视(shì)角下的(de)投资(zī)路线图

　　【了(le)解(jiě)作者】

　　魏凤春博士，创金合信基金首席经济学(xué)家，投委会委(wěi)员兼(jiān)秘书长，宏观策略配置部总监(jiān)，兼(jiān)任MOMFOF投研总部总监(jiān)，南(nán)开大(dà)学经济学博士，清华大(dà)学管理(lǐ)科学与工程博(bó)士后。学术(shù)研究(jiū)与教学以及宏观经济走势、金融产品分析等实务领域经验丰富、成果卓(zhuó)著。从业23年以来，一直致力于在周期波动的框架内运用财政的(de)视角解构宏观经济的运行，将中国经(jīng)济(jì)看作一(yī)份资产，通(tōng)过资(zī)本资产(chǎn)定价的方(fāng)式(shì)来确定其价值与风险。

　　罗(luó)水星博士，创金合(hé)信基金经(jīng)理、首席宏(hóng)观分析(xī)师，2022年2月(yuè)加入创金合信基(jī)金。此前履职博时(shí)基金，负责宏观(guān)策略、宏(hóng)观政(zhèng)策、大类资产配置(zhì)与择时研究(jiū)。武汉大学学士，上海财经(jīng)大学经(jīng)济学硕士、博(bó)士，中国(guó)社科院(yuàn)经济学博士(shì)后(hòu)，学术(shù)论文(wén)多发(fā)表(biǎo)于国际SSCI英文核心(xīn)经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 邵阳学院是几本大学