5月13日(rì)，年内(nèi)首只央企主题ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企(qǐ)红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效认购申请(qǐng)份额总额(é)超(chāo)过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比(bǐ)例配售。这(zhè)则小(xiǎo)公告体现出(chū)市场对(duì)这一“中特估(gū)”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非(fēi)常高(gāo)，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行(xíng)，更成(chéng)为这一波(bō)“中特(tè)估”行(xíng)情的催化(huà)剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面(miàn)、情绪面、估值方式等问题成为(wèi)市场关(guān)注焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投(tóu)研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售(shòu)”情况(kuàng)，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多(duō)只国央企主题基(jī)金发(fā)行(xíng)，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领、央企现代能源等ETF也(yě)将获批发行，更有(yǒu)扎堆上报(bào)的(de)央国企基金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是(shì)构成催化(huà)因素的，近期银行股大涨的(de)一(yī)个催(cuī)化因(yīn)素就(jiù)是积极(jí)推介相关(guān)央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随(suí)着央(yāng)企ETF的发(fā)行，和(hé)诸多主题基金(jīn)的申报发(fā)行(xíng)，我认(rèn)为确实会(huì)成(chéng)为引爆行(xíng)情的催化剂，基(jī)本(běn)面、资金面、政策(cè)面都在向(xiàng)好，下半(bàn)年(nián)，中特估(gū)有可能独(dú)领风骚(sāo)。”万家(jiā)基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量(liàng)化(huà)投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨(yáng)振建(jiàn)就表示(shì)，近期(qī)密集(jí)申报的国央企(qǐ)主题基金主要涉及“股东回(huí)报”、“科(kē)技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这样的布(bù)局可以更好支持(chí)央(yāng)国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成(chéng)为行情(qíng)进(jìn)一步上涨(zhǎng)的催化(huà)剂。去年以来公募基金(jīn)发(fā)行整体平淡，近期(qī)多只国央企主(zhǔ)题(tí)基金申报和发行，行(xíng)情(qíng)火热(rè)下将(jiāng)为市场带(dài)来(lái)增(zēng)量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)认为，公募基金积(jī)极布局央国企主题基金，一方面(miàn)是(shì)因为新一轮深化国企改革的大幕(mù)将拉开，叠加“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念，央国企上(shàng)市公司的投资价值凸(tū)显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金将为投资者(zhě)提供更丰富的工具以参(cān)与(yǔ)到央国企投(tóu)资(zī)。另一方面是落实公募基金行(xíng)业高质(zhì)量(liàng)发展(zhǎn)的要求，引导(dǎo)更多(duō)资金(jīn)参与央国(guó)企改革，更好(hǎo)发挥公募(mù)基金服(fú)务资本市场改革、服务实体经(jīng)济和(hé)国(guó)家(jiā)战略的(de)作用(yòng)。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未来央企ETF的(de)发行(xíng)将为央企(qǐ)相关标的和板块带来(lái)增量资金，提升交易活跃度，有望(wàng)成为(wèi)中特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性(xìng)行情明显，中特估(gū)和人(rén)工智能(néng)成为两大明显的主线，而新(xīn)能源(yuán)等前期热门赛道股冷(lěng)却，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中(zhōng)特估概念(niàn)”。

　　万家基金(jīn)基金经理(lǐ)章恒直言，自(zì)己目前重点关注三(sān)大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要(yào)是央企(qǐ)或地方国资所在的行业，民(mín)营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身(shēn)基本(běn)面在今年(nián)会有(yǒu)重大(dà)的(de)向上变化(huà)的机会，比如火电，会受益(yì)于(yú)煤炭价格的(de)赓续前行是什么意思，赓续前进的意思下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量(liàng)的放大，盈利大幅增长等。同时，随着(zhe)国有企业(yè)改革的推进，大概率这些企业会(huì)进(jìn)入一个(gè)提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革(gé)的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也(yě)非常吻(wěn)合(hé)，为在下半年抓住这(zhè)波中特估的投资机(jī)会(huì)做好了准备。

　　“去(qù)年年底已开(kāi)始重视中特估的投(tóu)资机会，判(pàn)断中特(tè)估的机会未来三年(nián)分两个(gè)阶段。”融通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何龙表示(shì)，第一(yī)阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一带一(yī)路”的主题(tí)普涨性(xìng)机会为主，包括低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的(de)品种，将(jiāng)会迎来(lái)普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两年(nián)，在主题性机会消散以后，基于(yú)顶(dǐng)层设计(jì)对(duì)国央经营(yíng)管理价值导(dǎo)向变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变(biàn)量(liàng)，会在未来两(liǎng)年体现在每一(yī)个央国(guó)企的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著(zhù)正向变化的(de)个股(gǔ)提(tí)前进(jìn)行布局(jú)，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少(shǎo)基金(jīn)在行动。国金证(zhèng)券(quàn)研究所数(shù)据显示，偏股主动型基(jī)金2022年年报(bào)前十大重仓股股票池中，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市(shì)值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市(shì)值比例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中特估(gū)”概(gài)念股在偏股主动型(xíng)基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏(piān)股主动(dòng)型基(jī)金2022年(nián)报(bào)及(jí)2023年一季报十(shí)大(dà)重仓股的数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估(gū)计了(le)各基金主(zhǔ)动加(jiā)仓(cāng)“中特(tè)估(gū)”概念股的市值占2022年末(mò)股票总市值比(bǐ)例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基(jī)金主动加(jiā)仓了(le)“中特估(gū)”概念(niàn)股，198只基(jī)金(jīn)在2022年末不持(chí)有“中特估(gū)”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券(quàn)数据统(tǒng)计也显示，一季度主动(dòng)偏(piān)股型公募基金对港股央(yāng)国(guó)企的(de)持股(gǔ)市(shì)值比重达(dá)到2019年以来(lái)的新(xīn)高，港(gǎng)股央国企持股总市值占(zhàn)港(gǎng)股持股总(zǒng)市值(zhí)的(de)比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年一季(jì)度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建(jiàn)国(guó)央企专(zhuān)门的股票库

　　可(kě)以说(shuō)中国(guó)特色估值体系，正深刻(kè)影响基金(jīn)公司的投研，落(luò)实(shí)到日常的投研流程和实践(jiàn)之中，不(bù)少基(jī)金公司在(zài)加大赓续前行是什么意思，赓续前进的意思投研力量(liàng)，更有专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层(céng)设计改变研究员过(guò)去对国央(yāng)企的固(gù)定(dìng)思(sī)维，需要实地考察国央企，并(bìng)且需要利(lì)用当前(qián)国央企愿意交流(liú)的契(qì)机，多花精(jīng)力去进行跟(gēn)踪发(fā)现变化。

　　另(lìng)一方面，融通基金在行动上，要求研究员(yuán)将自己所(suǒ)覆盖行业的所有国(guó)央企(qǐ)构建(jiàn)专门(mén)的股票库，并进行长期跟(gēn)踪，包(bāo)括(kuò)考察其(qí)实地(dì)调研的的成果，了解(jiě)国央(yāng)企经营思路和财务导向的变化，结合行业趋(qū)势(shì)和特征(zhēng)，寻找价值(zhí)洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到(dào)“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通(tōng)过深入学(xué)习，对“中特估”有了更深刻的认(rèn)识(shí)：首先要认识市(shì)场体(tǐ)制机(jī)制(zhì)、行业产业结构(gòu)、主(zhǔ)体持续发展(zhǎn)能(néng)力等方面所体现的鲜明中国元素(sù)和发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是在(zài)此(cǐ)基础上构建的具有(yǒu)时代特(tè)征和中国(guó)特(tè)色(sè)、符(fú)合(hé)国家战略(lüè)导向的估(gū)值体系，而不是简单套用(yòng)国(guó)外(wài)的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估(gū)是(shì)一种新的提法，但(dàn)是这个(gè)概念所涉及到的行业和公司，一(yī)直在发生的变化。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万家基金一直非(fēi)常(cháng)关注传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等(děng)多个领域，因此也(yě)是一定(dìng)能(néng)够抓住(zhù)中特(tè)估这波行情的机会的。同时，随着时(shí)局的变(biàn)化，也(yě)在增加相关(guān)行业的研究力(lì)量。

　　此(cǐ)外(wài)，创(chuàng)金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学家(jiā)魏凤(fèng)春表示(shì)，积极(jí)践(jiàn)行(xíng)中国特(tè)色(sè)的估值体(tǐ)系是资(zī)本(běn)市(shì)场使(shǐ)命，投资者需要学习领会并针对原有的估值(zhí)体系进行改造，以适应现实的需要。明(míng)确该体(tǐ)系的框架是第(dì)一位(wèi)的(de)工(gōng)作，合理设置指标(biāo)也非常重要，投资者的认可和(hé)实(shí)施是最终该体系(xì)能否具备(bèi)长期价值的基础。不过，他也(yě)提醒(xǐng)，人为的拔估(gū)值是(shì)很大(dà)的认知误区，市场化认(rèn)可(kě)是基本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与(yǔ)国家战略价值(zhí)

　　新估值方式(shì)？

　　央国(guó)企是国民经济的(de)支柱，国企央企发(fā)展要(yào)符合(hé)国家战略发展发向，更需要承担社会公共责任(rèn)等(děng)。而这(zhè)些都应(yīng)该考虑进估(gū)值体系之(zhī)中(zhōng)，也引发市(shì)场关注(zhù)。

　　多数(shù)受访的基(jī)金经理认为，对于国(guó)央企的估值方式要充分体(tǐ)现企业的社会(huì)价(jià)值与国家战略价值(zhí)，目前已经形成了初(chū)步的企业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社(shè)会价值(zhí)、符合国家战略发展的价值？首(shǒu)要(yào)任(rèn)务就构建中(zhōng)国特(tè)色(sè)的(de)价值评价(jià)体系，改(gǎi)变从以私(sī)人股东权(quán)益出(chū)发，现金流折现为主要方法(fǎ)的单(dān)一价值(zhí)估值体系，转(zhuǎn)向社会整(zhěng)体(tǐ)价值观(guān)念、纳入中国(guó)特色(sè)的ESG评(píng)价(jià)体系，充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战略(lüè)价(jià)值(zhí)。”博时基金指(zhǐ)数与(yǔ)量化投资部基金经(jīng)理(lǐ)杨振建表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也(yě)直(zhí)言，近(jìn)年来国资委指导国(guó)内团队对于中国特(tè)色ESG披(pī)露与评(píng)价(jià)体系不断探索，结合国际通用规(guī)则，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露(lù)指(zhǐ)南(nán)》、《中(zhōng)央企业上(shàng)市(shì)公司环(huán)境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经(jīng)理(lǐ)王帅也认为，“中特(tè)估(gū)”应该是注重企业价值的可持续估值，要重视(shì)股(gǔ)东、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现(xiàn)金(jīn)流、持续增长的盈利、科技创新(xīn)对提升(shēng)企业内(nèi)在价值(zhí)的积极作用，这(zhè)样有利于(yú)提高估值(zhí)定价(jià)模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制(zhì)、策略构建等实务工作中(zhōng)，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产收(shōu)益率、营业(yè)现金(jīn)比(bǐ)率、资产负(fù)债(zhài)率(lǜ)、研发经(jīng)费投入强度等等。”王帅也(yě)表示(shì)。

　　嘉实金融精(jīng)选基(jī)金经理李欣更细致分(fēn)析在估值思维、估值结论(lùn)、估值判断上(shàng)有变化，尤其(qí)是估值的(de)方法和(hé)指标上，他(tā)认为其包括产业链上下游(yóu)的衡量、全(quán)要(yào)素成本等，以及在(zài)纵(zòng)向和横向(xiàng)上的研(yán)究，强调政策(cè)优(yōu)惠、产业发(fā)展、市场(chǎng)竞争力和可持续(xù)发展等各种(zhǒng)因素与企业价值的关系。这(zhè)些因素在对估值结论和(hé)判断的(de)影响(xiǎng)上，也使得中国(guó)特色的估值(zhí)体系与传统的估值体系(xì)有所不同。赓续前行是什么意思，赓续前进的意思p>

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还有估值(zhí)结论和(hé)估值判(pàn)断的变化，都是为(wèi)了更好(hǎo)地(dì)适应中国的市场和经(jīng)济特点，提供更精准、更(gèng)合理(lǐ)的企业估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席经(jīng)济(jì)学家魏凤春直言，这需要(yào)在实践中进(jìn)行探索(suǒ)，目(mù)前尚没(méi)有(yǒu)公认(rèn)的(de)指标可以使用。

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