文：天风宏(hóng)观宋雪涛/联系人向静姝

　　美国经济没有大(dà)问题，如果(guǒ)一定(dìng)要(yào)从(cóng)鸡蛋里面找骨头，那么最(zuì)大的问(wèn)题(tí)既不是银(yín)行业(yè)，也(yě)不(bù)是房地产，而(ér)是(shì)创投泡沫。仔细看(kàn)硅(guī)谷银行（以及类似几(jǐ)家美国中小(xiǎo)银行）和商业地(dì)产的(de)情况，就会(huì)发现(xiàn)他们的问(wèn)题(tí)其实来源相同——硅谷银行破产和商业(yè)地产危机，其(qí)实都(dōu)是创(chuàng)投泡沫破灭的(de)牺牲品。

　　硅谷(gǔ)银行(xíng)的主要问题不在资产端，虽然他的资产期(qī)限过长，并且把资产过于集中在一个篮子里，但(dàn)事实上，次贷(dài)危机后监管对银行特(tè)别是大银行的资本(běn)管制大幅加强(qiáng)，银行资产端的信用风险显著降(jiàng)低，FDIC所有担保银(yín)行的一级(jí)风险资(zī)本充(chōng)足(zú)率从次贷危机前的不到10％升(shēng)至(zhì)2022年底的(de)13.65％。

　　硅谷银行的真正问题出在(zài)负债(zhài)端，这并(bìng)不是他自己的问题(tí)，而是储户的问题，这些储(chǔ)户也(yě)不是一般(bān)散户，而是硅(guī)谷的创投公司和风投(tóu)。创投泡沫在快速加息中破灭，一二级市场出(chū)现(xiàn)倒挂，风投机构失血的同时从投(tóu)资项目中(zhōng)撤资，创投(tóu)企业被迫(pò)从硅(guī)谷银行(xíng)提取存款用于补充经(jīng)营性现金流(liú)，引发(fā)了(le)一连串的挤兑。

　　所(suǒ)以，硅谷银行(xíng)的问(wèn)题不(bù)是“银行”的问题，而是“硅谷”的问题(tí)。就连同时出(chū)现危(wēi)机的瑞信，也是在重仓了中概股的对冲基金Archegos上出现了重大亏损，进而暴露(lù)出巨(jù)大(dà)的(de)资(zī)产问题。硅(guī)谷银行的(de)破产(chǎn)对美国银行业来说，算不上系统性影响，但对硅谷的创投圈、以及金融资本与创投企业(yè)深(shēn)度结(jié)合的这种商业模式来(lái)说(shuō)，是重大打击。

　　美国商业(yè)地产是创投(tóu)泡沫破灭(miè)的另(lìng)一(yī)个受害者，只(zhǐ)不过(guò)叠加(jiā)了疫(yì)情后(hòu)远程(chéng)办(bàn)公的新(xīn)趋(qū)势。所谓(wèi)的商业地产危机，本质也不是房地(dì)产(chǎn)的问题。仔细看美国商业(yè)地(dì)产市场，物流仓储供不应(yīng)求，购(gòu)物中心已是(shì)昨(zuó)日黄花，出问题的是写字楼的空置率上升(shēng)和租金(jīn)下跌(diē)。写字楼空置问题(tí)最突出的地区(qū)是湾(wān)区、洛杉矶和西雅图(tú)等信息(xī)科技公司集聚的西海岸，也是(shì)受到(dào)了创投企业和科(kē)技公司就(jiù)业疲软的拖累。

　　我们认为真正值(zhí)得讨论的(de)问题(tí)，既不是小型银行的缩(suō)表(biǎo)，也不是地产的(de)潜(qián)在(zài)信用风(fēng)险(xiǎn)，而是创投(tóu)泡沫(mò)破灭会(huì)带来怎样的连(lián)锁反(fǎn)应？这些反应(yīng)对(duì)经济系统会带来什么影响？

　　第一，无论从规模、传染性还是影响范围来(lái)看，创投泡沫(mò)破(pò)灭都不(bù)会带来系(xì)统(tǒng)性危(wēi)机(jī)。

　　和引发08年金融危机的房地产泡沫对比(bǐ)，创(chuàng)投泡(pào)沫对银行的影(yǐng)响(xiǎng)要(yào)小得多(duō)。大(dà)多数科创企业是股权融资，而不是债权融资，根据OECD数据，截至(zhì)2022Q4，股权融资在美(měi)国非金融企业融(róng)资(zī)中的(de)占比为76.5％，债券融资和贷款(kuǎn)融资仅占比(bǐ)8.8％和14.7％。

　　美国银(yín)行并没有统计对科技企业的贷款数据，但截至2022Q4，美国银(yín)行对整体(tǐ)企业贷款占其(qí)资(zī)产(chǎn)的比(bǐ)例为10.7％，也(yě)比(bǐ)科网时(shí)期的14.5％低4个(gè)百分点。由于科创企业和(hé)银行体系的相对隔(gé)离，创投泡沫不(bù)会像次贷危(wēi)机一样，通过金融杠(gāng)杆(gān)和影子银行，对金融系统形(xíng)成毁灭性打击。

　　鹅颈藤壶多少钱一斤，鹅颈藤壶和佛手螺一样吗dt>此外，科(kē)技股也不像房地产是(shì)家庭(tíng)和企业广泛持有的资产，所(suǒ)以创投(tóu)泡沫破灭会带(dài)来硅(guī)谷和华(huá)尔街的局(jú)部财富毁灭(miè)，但不(bù)会带来(lái)居民(mín)和企(qǐ)业的(de)广(guǎng)泛财富缩(suō)水。

　　第二，与2000年科网泡沫（dotcom）比(bǐ)，创投泡沫要“实在”得(dé)多。

　　本(běn)世(shì)纪初的科网泡沫时期(qī)，科技企业还没(méi)找到可(kě)靠的(de)盈(yíng)利模式(shì)。上世纪90年代互联(lián)网(wǎng)信(xìn)息技术的快(kuài)速发(fā)展以及美国的信(xìn)息高速公路(lù)战略(lüè)为(wèi)投资(zī)者(zhě)勾(gōu)勒出一幅美好(hǎo)的蓝图，早期(qī)快速增(zēng)长的用(yòng)户量让大家相信科技企业可(kě)以(yǐ)重塑人们的(de)生活(huó)方式，互联网公司开始(shǐ)盲目追(zhuī)求(qiú)快速增长，不顾一(yī)切代价烧(shāo)钱抢占(zhàn)市场(chǎng)，资(zī)本市场(chǎng)将估值依托(tuō)在点(diǎn)击量上，逐步脱离(lí)了企业的实际盈利能(néng)力。更有(yǒu)甚(shèn)者，很多公司其实算不上真正的互联网公司(sī)，大量公司甚至只是(shì)在名(míng)称(chēng)上添加了e-前(qián)缀或是.com后缀，就能让股票价格(gé)上涨。

　　以(yǐ)美国在线AOL为(wèi)例，1999年AOL每季度新增用户数超过100万，成(chéng)为(wèi)全(quán)球(qiú)最(zuì)大(dà)的因特网服(fú)务(wù)提(tí)供(gōng)商，用户数达到(dào)3500万，庞大的用户群吸引(yǐn)了众多广(guǎng)告客户和商业合作伙伴，由此取得(dé)了丰厚的收入，并在2000年收购(gòu)了时代华纳。然而(ér)好景不长，2002年科网泡沫破裂后，网(wǎng)络用户增长缓慢，同时拨号上网(wǎng)业(yè)务逐(zhú)渐被宽带网(wǎng)取代。2002年四季度AOL的销(xiāo)售收入下(xià)降(jiàng)5.6％，同时计(jì)入455亿美(měi)元(yuán)支出（多数为冲减困境(jìng)中(zhōng)的(de)资产），最终(zhōng)净亏(kuī)损达到(dào)了987亿美元。

　　鹅颈藤壶多少钱一斤，鹅颈藤壶和佛手螺一样吗sdttag="BDCONTENTCONTROL_AUTO_SAVE_SubTitle" docpart="C231A3DB8ADDC4488D52DBCF02FAB480">2001年科网泡沫(mò)时，纳(nà)斯达(dá)克100的利(lì)润(rùn)率最低只有-33.5％，整个(gè)科技行业亏损344.6亿美(měi)元，科技企(qǐ)业的自由现金流为-37亿美元(yuán)。如今大(dà)型科技企业(yè)的盈利模式(shì)成熟稳(wěn)定(dìng)，依靠在线广告和云业(yè)务收入创造了高水平的利润和现金流，2022年纳斯达克100的(de)利润率高达12.4％，净利润高达5039亿(yì)美元，科技企(qǐ)业(yè)的自由现(xiàn)金流(liú)为5000亿美(měi)元(yuán)，经营活动现(xiàn)金流(liú)占总收入比例稳定在20％左右。相(xiāng)比2001年科技(jì)企业还在向市场“要钱(qián)”，当(dāng)前(qián)科(kē)技企业(yè)主(zhǔ)要通过回购(gòu)和分红等形(xíng)式向股东“发钱”。

　　第三，当前创投泡沫破灭，终结的不是(shì)大型科(kē)技(jì)企业(yè)，而(ér)是小型(xíng)创(chuàng)业企业(yè)。

　　考察GICS行业分类下(xià)信息技术中的3196家企业，按照市(shì)值(zhí)排名，以(yǐ)前30％为(wèi)大公司，剩余70％为小公司。2022年大公司中净利润为负的比例(lì)为20％，而小公(gōng)司这一比例为38％，接近大公司的二倍(bèi)。此外，大公司自由现金流的中(zhōng)位数水(shuǐ)平为4520万美元，而小公司这一(yī)水平为-213万美元，大公司(sī)净利(lì)润中位(wèi)数(shù)水(shuǐ)平(píng)为2.08亿美元，而小公司只有2145万美元。大型(xíng)科技企业创造利润和(hé)现金流的水平明显(xiǎn)强于(yú)小型科技企(qǐ)业。

　　至少上市的科技企业在(zài)利润和现金流表(biǎo)现上显著强于(yú)科网泡(pào)沫时期(qī)，而投资银行(xíng)的(de)股票抵押相关业务也主要开展在(zài)流动(dòng)性强的大市值(zhí)科技股上(shàng)。未上市的小型科创企(qǐ)业(yè)若(ruò)不能产生利润(rùn)和现(xiàn)金流，在高利率(lǜ)的环境下破产概率大大增加，这可能影响到的(de)是PE、VC等投资(zī)机构(gòu)，而非间接融资渠道的银行。

　　这(zhè)轮加(jiā)息周期(qī)导致的创投泡沫破灭，受影响最大的是硅谷和华(huá)尔街(jiē)的富人群(qún)体，以及低(dī)利率金融资本与科创投资深度融合的商业模式，但(dàn)很难真正伤害到大多数美国居民、经营稳健的银行业和(hé)拥有自(zì)我造(zào)血能力的大(dà)型科技(jì)公司。本(běn)轮加息周期带来的仅仅是库存周(zhōu)期的回落，而不是(shì)广泛和(hé)持久(jiǔ)的经济(jì)衰(shuāi)退。

　　风险(xiǎn)提示

　　全球(qiú)经济深度(dù)衰退，美(měi)联储货(huò)币(bì)政策超预期紧缩，通(tōng)胀超预期(qī)

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 鹅颈藤壶多少钱一斤，鹅颈藤壶和佛手螺一样吗