“现(xiàn)在的房地产很难再(zài)出现像过去(qù)十年(nián)的(de)系统性行情。”思睿集(jí)团(tuán)合伙人、首席经济(jì)学(xué)家(jiā)洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地(dì)产行业(yè)分化的愈(yù)加明显(xiǎn)，让机构和投(tóu)资者的(de)关注(zhù)度从板块向单个标的转移。上海(hǎi)利(lì)檀(tán)投资董事长陈昊扬向《红周刊(kān)》指出，从(cóng)行业来看，无(wú)论是业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了(le)最底部，而且是反复地杀到了(le)底部(bù)，再往下的(de)空(kōng)间已经不(bù)大(dà)了(le)。

　　三道(dào)红线等指(zhǐ)标(biāo)

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法重要(yào)参考

　　那么如何寻找房地(dì)产个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产(chǎn)赛道中进(jìn)行选择(zé)，需要非常小心，避免选了半天，标(biāo)的公司(sī)出现(xiàn)爆雷的(de)情况。除此之外，洪(hóng)灏指出(chū)，需要满(mǎn)足以(yǐ)下三个基(jī)准：有大的国资背景的、杠(gāng)杆率(lǜ)较低的、此前没有踩过红线的(de)。

　　他(tā)还表(biǎo)示，如果(guǒ)关注一下今年(nián)房(fáng)地产的开发资金来源，可以发现，其实银(yín)行的信贷倾向是不太愿意给房企贷款的(de)，房企的主要资金来源来自新(xīn)盘的销(xiāo)售。但(dàn)今年新房(fáng)的销售情(qíng)况相(xiāng)较一(yī)般(bān)。再(zài)关(guān)注一下，哪些房企(qǐ)能从银行拿到钱，其实主要(yào)还是那些有国(guó)企背景的房企，民营房企相对比较困难，所以整个行业出现(xiàn)了一个(gè)很明显的分化，无论是在销(xiāo)售，还是融(róng)资等(děng)各个(gè)方面都非常明显。现在有国资背景的房企在资本市(shì)场(chǎng)表现相对较好(hǎo)，但没有国资背景的民营房企股价大(dà)多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊(hào)扬则向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，在(zài)房地产行(xíng)业内，我(wǒ)们的逻辑是，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具体(tǐ)到如(rú)何挖掘，我们(men)会特别重(zhòng)视(shì)企(qǐ)业(yè)的成本(běn)优势，更(gèng)具体一点，就(jiù)是它的净借(jiè)贷水平（净(jìng)负债率）是(shì)不是行业(yè)内的(de)最低水平(píng)；利润(rùn)率是不(bù)是行业内(nèi)最高的；融资成本是否(fǒu)是(shì)行业内最低的；建安成本是否(fǒu)也是业内最低的；这些都是我们(men)看重的一家(jiā)房企的综合成(chéng)本。

　　需(xū)要(yào)注意的是，能够同(tóng)时满足(zú)上述(shù)条件的(de)房企并不多。即便是在国央企中，仍有(yǒu)部(bù)分房(fáng)企(qǐ)出现了“三道红线”的(de)“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股为例(lì)，《红周刊》根据(jù)Wind数据整理发现(xiàn)，截至2022年末，天房发展、陆(lù)家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城(chéng)投(tóu)、中交地产、中(zhōng)国武夷(yí)等(děng)国央企(qǐ)“三道红(hóng)线(xiàn)”全踩。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京投发展、光明地产、云(yún)南(nán)城(chéng)投、首开股份、珠(zhū)江(jiāng)股(gǔ)份、城投控股等国央企房(fáng)企也踩了“三道(dào)红线”中(zhōng)的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张房企(qǐ)

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难(nán)看出(chū)，即便是有着较稳健特(tè)色的国央(yāng)企房企，其财务指标称(chēng)得上(shàng)完(wán)全健(jiàn)康的(de)仍(réng)是少数(shù)。而更加值得注意的(de)是(shì)，在(zài)2022年(nián)，不(bù)少国企，甚至地方国企开(kāi)始大(dà)举扩张(zhāng)。而(ér)这无疑又进(jìn)一步考验着国央企的(de)资金链情况。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的(de)张弛有度尤为重要，节(jié)奏(zòu)把握准(zhǔn)确，有助于房企储备优(yōu)质“弹药”；但过于(yú)乐观的预判未来市(shì)场，以及过于激进的扩张拿地节奏也(yě)有可能让(ràng)房企重蹈此前的高杠(gāng)杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以其配(pèi)置的(de)一家房企(qǐ)进行举例，它从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净借贷比(bǐ)例都维持在33％左右，完全没(méi)有增(zēng)加杠杆(gān)比例。而到2022年(nián)，这家房(fáng)企明显(xiǎn)感(gǎn)觉到(dào)机会来了，其(qí)开始(shǐ)在一线城(chéng)市(shì)进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提高(gāo)到45％左右，涨了接近三分之(zhī)一。与此(cǐ)同时，该房企新购入地块(kuài)也实现了快速的开(kāi)盘利用率，预计今年会(huì)有(yǒu)更多的楼盘入市。像这类(lèi)企业就(jiù)符合(hé)“最后的赢家”的特(tè)点。一方(fāng)面，在于它本(běn)身储(chǔ)备(bèi)了很多弹药，去年拿地(dì)超1000亿元，且其中一半在一线城市，另外一半也主要集中在强二(èr)线和二线城(chéng)市；另一(yī)方面，它的扩张是(shì)有节制地(dì)扩张(zhāng)。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道(dào)，与之(zhī)相反，有些房(fáng)企的扩张速度让人(rén)感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的(de)民营(yíng)企(qǐ)业的影子。虽然(rán)说，见到机(jī)会(huì)时要出(chū)手(shǒu)，但出手的章(zhāng)法仍要小心，如果负债率扩张得太(tài)快(kuài)，但未来(lái)的(de)两年市场(chǎng)没有想(xiǎng)象(xiàng)得(dé)那(nà)么好，可(kě)能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡(héng)量(liàng)一家房企的(de)扩(kuò)张速度是(shì)否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净(jìng)负债率(lǜ)水平，在(zài)我看(kàn)来，这个比例(lì)如果超过60％，就是扩(kuò)张得过于(yú)快速了(le)。

　　不难看出，这一标准要(yào)比“三道(dào)红线”对房(fáng)企的净(jìng)负债(zhài)率要(yào)求不得高于100％要更加严格(gé)。陈昊扬解释，当前房地(dì)产行(xíng)业的(de)复苏速度并没有那么快，所以要规避公(gōng)司净负债率提高到一(yī)个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年(nián)拿地(dì)较积极的房企梳理发现(xiàn)，中交(jiāo)地产(chǎn)、中国金茂、华发股份、越秀(xiù)地产、绿城中国、保利发(fā)展等房企2022年净(jìng)负债率(lǜ)都在60％之上(shàng)。其中，中(zhōng)交地产净负债率持(chí)续居高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(x朵朵野花什么微风在田野里什么 朵朵野花迎着微风在田野里翩翩起舞是拟人句吗iān)明(míng)对比(bǐ)的(de)是，华润置(zhì)地、中国海(hǎi)外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团(tuán)等(děng)房企(qǐ)在践行较(jiào)积极的拿地策略的(de)同时(shí)，也较好地控制了公司的扩张速(sù)度与净(jìng)负债率(lǜ)水平（见(jiàn)附(fù)表）。

　　滨(bīn)江集团等个(gè)别民(mín)营房(fáng)企

　　或(huò)具备“最后赢家(jiā)”的黑马特(tè)质

　　陈昊扬指出，实(shí)际上，他(tā)们是以(yǐ)同一筛选标准来看国央(yāng)企(qǐ)与民营房(fáng)企，但在(zài)各维度的(de)实际表(biǎo)现上，国(guó)央企确实会(huì)更胜一(yī)筹。如国央企的融(róng)资(zī)成本更低，融资渠道(dào)也更(gèng)顺畅，能够做到(dào)想融就融，这样，国央企自然而然(rán)就具有天然(rán)优势。

　　虽(suī)然对比(bǐ)民营房企，机构更加看好国央企，但这也(yě)并不(bù)意味着(zhe)，民(mín)营企业中(zhōng)就(jiù)没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周刊》梳(shū)理发现，仍有少数民营房企同样受到机构(gòu)的青睐。比(bǐ)如，根(gēn)据2023年一季报，滨江集团的十大流通股东中新进(jìn)了(le)“中国(guó)工商银行(xíng)股份有限公(gōng)司－景顺长城中(zhōng)国回报灵活(huó)配置混(hùn)合型(xíng)证券投资基金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠海(hǎi)阿巴(bā)马资产管(guǎn)理有限公司就长期(qī)持(chí)有滨江(jiāng)集团。根据一(yī)季报，该资产公司的几(jǐ)只产品合计持有(yǒu)滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)9543万(wàn)股，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团(tuán)的受青(qīng)睐，和其自(zì)身(shēn)的(de)基本面表现存在一(yī)定(dìng)关系。2020年(nián)以来的近(jìn)三年时间(jiān)，房(fáng)地产(chǎn)市场整(zhěng)体在走“下坡路”，但作(zuò)为杭州本土房企的滨江集团仍(réng)是表(biǎo)现出较强的(de)韧劲，2020年以来，滨江集团在(zài)业绩表现(xiàn)、销售规(guī)模、新增土(tǔ)储、股(gǔ)价表(biǎo)现等(děng)多(duō)维度都表现了较强的(de)增长势头。

　　业(yè)绩(jì)方面，2020年～2022年(nián)期间，滨(bīn)江集团扣非归母净(jìng)利润依次(cì)为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现同比朵朵野花什么微风在田野里什么 朵朵野花迎着微风在田野里翩翩起舞是拟人句吗增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的(de)2023年一季报，今年(nián)一季度，滨江集团(tuán)更是实现了(le)扣(kòu)非归母净(jìng)利润(rùn)5.41亿(yì)元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代(dài)”仍能保持(chí)自(zì)身业绩的持续(xù)增(zēng)长，和(hé)滨江集团扎根(gēn)杭州(zhōu)的战略布(bù)局关(guān)系密切。根据2022年年报，滨(bīn)江集团(tuán)有近(jìn)七成营收(shōu)来(lái)自杭州(zhōu)地区，而(ér)在2021年，杭州地区的营(yíng)收比重只占到近(jìn)六成(chéng)。近三年(nián)持续稳居杭州房企销售排名第(dì)一。

　　与此同时，滨(bīn)江(jiāng)集团在杭州的(de)土储(chǔ)补充(chōng)同样较为积(jī)极，根(gēn)据诸(zhū)葛找房、住在(zài)杭州网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年(nián)在(zài)杭拿地金额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持续稳居杭州(zhōu)的本(běn)土第(dì)一(yī)。

　　而滨江集团在杭(háng)州(zhōu)的(de)较突(tū)出(chū)表现，也(yě)让(ràng)滨(bīn)江集团的(de)房企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江集(jí)团的房企排名(míng)已冲进前十，根据中(zhōng)指数(shù)据，2023年前4月，滨(bīn)江集团(tuán)实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位。

　　值得注(zhù)意(yì)的是(shì)，2020年至今(jīn)，滨(bīn)江集团股价翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来多家机构的集中(zhōng)调研。滨江集团发(fā)布公告表示，公司于5月10日接(jiē)受了(le)信达证(zhèng)券、金(jīn)鹰基(jī)金、建信(xìn)养老、新华养老等18家(jiā)机(jī)构(gòu)调研。

　　产(chǎn)业链布局(jú)重(zhòng)点移至存量(liàng)赛道

　　机构在(zài)下游家纺、家居、物业(yè)觅(mì)α

　　实(shí)际上(shàng)房地产开(kāi)发只是房地产产业链上的(de)中游环节(jié)，其上(shàng)游(yóu)主(zhǔ)要为(wèi)钢(gāng)铁、水泥、建材(cái)、玻(bō)纤等材料供应商，而下游应用行(xíng)业(yè)主要包括中介服务、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红(hóng)周刊》的采访，房(fáng)地产开发环节与上游材料端息息(xī)相关，新盘开工不(bù)足导致上游不(bù)被(bèi)看好，机构寻(xún)觅个股(gǔ)阿尔法的思(sī)路渐渐移(yí)至下游。“中国房(fáng)地产行业(yè)在进入存量房时代，所(suǒ)以对地(dì)产产业链，尤其(qí)是(shì)偏消费属(shǔ)性的家装家居领(lǐng)域，我们相对看好，因为居民保有的住房(fáng)规模越来越(yuè)大，随着时间的增加，内(nèi)装更新的需求也(yě)会越(yuè)来(lái)越多。美国过去的数据充分说(shuō)明(míng)了这一点，在新房(fáng)销(xiāo)售见顶之后(hòu)，家具消费(fèi)的(de)增长却一直(zhí)都很好。对于地产(chǎn)产(chǎn)业链，我们相对看好和内(nèi)装相关的行业，例如消(xiāo)费建(jiàn)材(cái)、家居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对(duì)下(xià)游细(xì)分中(zhōng)相(xiāng)关赛(sài)道龙头(tóu)年内表现的统计，目前暂居(jū)前两(liǎng)位的都是(shì)来自家(jiā)纺赛道的公司，它们分别是富安娜和水星家纺，特别是前者在月线连收七根阳线(xiàn)的基础(chǔ)上，年(nián)内迄(qì)今涨幅已(yǐ)经逼近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前(qián)者为例(lì)，富安娜(nà)主(zhǔ)要从(cóng)事纺织家(jiā)居、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的研发、设计、生产及销(xiāo)售(shòu)，旗下拥有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第(dì)一季(jì)度报告显(xiǎn)示(shì)，报告(gào)期(qī)内(nèi)，富安娜实现营业收(shōu)入(rù)约6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不过(guò)实现(xiàn)归(guī)属于(yú)上市(shì)公司股东的(de)净利润约1.11亿元，同比增(zēng)长(zhǎng)5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季(jì)报(bào)的十大(dà)流通股股(gǔ)东来看(kàn)，能够(gòu)发现该股(gǔ)早已成为基金(jīn)重(zhòng)仓股(gǔ)的天下，彼(bǐ)时包括(kuò)公(gōng)募的中(zhōng)欧价值(zhí)发(fā)现(xiàn)、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈新价值和私募的明河2016，都在其中(zhōng)出(chū)现，占据了(le)半壁江山。需要(yào)强调的是，中欧(ōu)的两只基金都是价(jià)值派基金(jīn)经理曹名长在管(guǎn)的产(chǎn)品，首季其同时重仓的房地产(chǎn)产业(yè)链股票(piào)还有金地(dì)集团(tuán)和大亚圣象。

　　对比而(ér)言，前(qián)几年(nián)曾(céng)经风光一(yī)时的家居板(bǎn)块也因疫(yì)情、消费复苏(sū)进(jìn)程缓(huǎn)慢等多因素(sù)一度沉寂，不过好在困境反转露出曙光，家居板块中年内表现(xiàn)最好(hǎo)的是志(zhì)邦(bāng)家居。同(tóng)一(yī)时间段，该股年(nián)内上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看，无论是营收还是归(guī)母净(jìng)利润，公司都实(shí)现了同比(bǐ)双(shuāng)升(shēng)。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红周刊》发(fā)现广发基(jī)金经理罗洋慧(huì)眼独具，一季报中他管理的广发策略优选(xuǎn)和(hé)广(guǎng)发安宏回报均增加了(le)持股(gǔ)，而这两只产(chǎn)品(pǐn)也成为志邦家居十(shí)大流通股股东中仅有(yǒu)的两只(zhǐ)公(gōng)募。有意思的是，他似乎对于(yú)定制家居类标的情(qíng)有独钟，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管(guǎn)理的全(quán)部三只产(chǎn)品均登(dēng)榜十(shí)大(dà)流通股股东，其也成为他的独(dú)门重(zhòng)仓股(gǔ)。

　　除去家居家(jiā)纺外，下游的物业股也(yě)越来越被机(jī)构所青睐，不过这类标(biāo)的大多在香港上市，如何选择(zé)成为(wèi)难题。对(duì)此(cǐ)，前(qián)述上(shàng)海公募基金经(jīng)理举例分析：“物(wù)业(yè)服务不是一个高毛利的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司还是希望挣的是市场(chǎng)化应该挣的钱，以(yǐ)我曾(céng)经买的绿城服务为(wèi)例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每年到期的(de)合同里提价成功率在30％～40％。它能做(zuò)到滚动的大部分项目(mù)到期之后，经(jīng)过(guò)两三轮合同周期还能做(zuò)到产品提价(jià)。”

　　“行业(yè)里(lǐ)真正能(néng)做到产品提价的(de)公(gōng)司很少，因(yīn)为物业公司(sī)很容易(yì)一开始是(shì)挣(zhēng)钱的(de)，后面因(yīn)为保(bǎo)安这些固定人员成本的(de)年度增长，不过服务没有特别好，客(kè)户没有(yǒu)那么满意，能做到提价难度(dù)是非常(cháng)大(dà)的(de)。但是该公司能在业内做到(dào)到期之后提(tí)价率比较(jiào)高，这跟(gēn)它的定位和比(bǐ)较好(hǎo)的服(fú)务是有关系的。”他进一步强调。

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