文|招商宏观(guān)张静(jìng)静团队

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日(rì)，国家统(tǒng)计局发布4月全国规模以上(shàng)工业(yè)企业绩(jì)效(xiào)数据。4月份(fèn)，规模(mó)以上工业企业营(yíng)业收入累计同比(bǐ)增长0.5％；规模以上工业企业利润(rùn)累计同比增速(sù)为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业利润累计同比(bǐ)增速降幅小幅(fú)收窄(zhǎi)，但依然处(chù)于探(tàn)底爬坡过程中(zhōng)。从决(jué)定企业利润的量(liàng)、价(jià)、成本三因素(sù)框架看，我们认为，此轮工业企业(yè)利润增速由正转负的原因主要源于(yú)PPI下行，但本轮工业(yè)企业利润累计(jì)增速的(de)下探幅度之深和(hé)持续时间之长是PPI下(xià)行(xíng)和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行(xíng)加速工业企业利润由正(zhèng)转负；（2）主动去库存时间偏长以及(jí)费用率偏高严(yán)重制(zhì)约(yuē)工业(yè)企业利润爬坡速度 。

　　从详细拆解数据看：1）与去年同(tóng)期相比，工业企业经(jīng)营绩效的增(zēng)长压力依然较大，与3月份相比(bǐ)，产成品(pǐn)存货周转天数和(hé)应收账款平均回(huí)收期进一(yī)步(bù)增加。2）分(fēn)所有(yǒu)制类型来看(kàn)，外商及港澳台商(shāng)和私营企(qǐ)业利(lì)润累计同比(bǐ)降幅出现(xiàn)收(shōu)窄，国有工业企业和股份(fèn)制企业利润累计(jì)同比降幅进一步扩大。3）上游(yóu)采选业(yè)中(zhōng)非金属矿采选、有色金属(shǔ)矿采选(xuǎn)的利(lì)润(rùn)增速表(biǎo)现较好，石油和天然气开(kāi)采等其他行业的利润增速降幅(fú)依然较大；中游原材料加工业和(hé)装备(bèi)制(zhì)造业的(de)利润增(zēng)速出现明显(xiǎn)分化，中(zhōng)游原材料加工(gōng)业的(de)利润(rùn)增速均为负，是整体工(gōng)业企业(yè)利润增(zēng)速的主(zhǔ)要拖累，中游装备制(zhì)造业(yè)利润增速回升(shēng)幅度较大，成为整(zhěng)体工(gōng)业企业利润增(zēng)速的主(zhǔ)要拉动项(xiàng)。在价(jià)格水平、内部需求(qiú)、外部需求同时走弱的情况(kuàng)下，下游行业内部的利(lì)润增速(sù)反弹乏(fá)力(lì) 。

　　总体而(ér)言(yán)，与上(shàng)个月相比(bǐ)，4月份公(gōng)布的工业企业利润(rùn)数据已(yǐ)表(biǎo)现出明显(xiǎn)的探底爬(pá)坡信(xìn)号(hào)：一，营(yíng)业利润累计增速爬升的行业进(jìn)一步增多；二，营(yíng)业收入增速由负转正，营(yíng)业利(lì)润增速降幅(fú)收窄。

　　往后看，中游装备(bèi)制造业(yè)有望继(jì)续成为拉动工业企业利润增速(sù)回(huí)升(shēng)的主要拉动力。按当月利(lì)润(rùn)增(zēng)速计算，4月(yuè)份表现较好的行业主(zhǔ)要有：汽车制造、 铁路、船舶、航空航(háng)天和(hé)其他运输(shū)设备制造业 、通用设(shè)备制造业、电气机械及器材制造业、仪器仪表制造业、文教、工美(měi)、体育和娱乐用品制(zhì)造(zào)业、橡(xiàng)胶和塑料制品业、电力、热力、燃气及水(shuǐ)的(de)生(shēng)产和供应业电(diàn)力(lì) 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体(tǐ)来看(kàn)：

　　4月份，营业(yè)利润累计同(tóng)比增速降幅小幅(fú)收窄，但依然处于(yú)探(tàn)底(dǐ)爬坡过程中。从决(jué)定企(qǐ)业利(lì)润的量、价、成本(běn)三因素框架看，我们认为，此轮工(gōng)业企业利润增速由正(zhèng)转负(fù)的原因主要源于(yú)PPI下行，但(dàn)本轮(lún)工业企业利润累计增速的下探幅度之(zhī)深和(hé)持续时间之长(zhǎng)是(shì)PPI下行和(hé)其他(tā)多种(zhǒng)因素叠加导致的：（1）PPI下(xià)行加速工(gōng)业企业(yè)利润由正转负；（2）主动去库(kù)存(cún)时间偏(piān)长以及费(fèi)用率偏高严重制(zhì)约(yuē)工业企业利润爬坡速度。

　　与上个月(yuè)相比，39个(gè)主要细分行(xíng)业中，有26个行(xíng)业(yè)的营(yíng)业利润累计增速出(chū)现回升，其他13个行业的营业利润累计增速均出(chū)现回落，其中回落幅度较大的行业主要是农副食品加工、煤炭(tàn)开采和洗选、有色金属矿采选、造纸及(jí)纸制(zhì)品、 纺织服装、服饰等行业，回升(shēng)幅度较大的行业主要是机械(xiè)和设备修理、汽车制造、通用设备制造、橡胶和塑料(liào)制品等行业(yè)。

　　具体来看：

　　与去年同期相比，工(gōng)业企(qǐ)业经营绩效的增长压(yā)力依然较大，与(yǔ)3月份(fèn)相比(bǐ)，产成品存货周(zhōu)转天数(shù)和应收账(zhàng)款(kuǎn)平均(jūn)回(huí)收期进一步(bù)增加。

　　数据显示(shì)，规模(mó)以上(shàng)工业企业累计每百元营(yíng)业收入中的成(chéng)本为(wèi)85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增加0.09元(yuán)）。产成品存货周转天数为(wèi)20.80天（3月为20.60天），同比增加(jiā)1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平均(jūn)回收(shōu)期为63.10天（3月为61.80天），同比(bǐ)增加8.60天（环比增加0.20天(tiān)）。

　　分(fēn)所有制类型来看(kàn)，外(wài)商及港澳台商和私营企(qǐ)业利润累计同(tóng)比降幅出现收窄，国有工业企(qǐ)业和股份(fèn)制企(qǐ)业利(lì)润累计同比降幅进一(yī)步扩(kuò)大。

　　其中4月国有工(gōng)业(yè)企业(yè)利润(rùn)累计同比(bǐ)增长(zhǎng)-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳台(tái)商(shāng)利润同比增长-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去年(nián)同期-16.2％），私营企业和股份制企业同比增(zēng)长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去(qù)年同期10.7％）。

　　上(shàng)游采(cǎi)选(xuǎn)业中非金属矿采选、有色金属矿采选的利润增(zēng)速表(biǎo)现较好(hǎo)，石(shí)油和天然气(qì)开(kāi)采等其(qí)他行业的利(lì)润增速降幅(fú)依然较大(dà)。

　　数据显示，非金属(shǔ)矿(kuàng)采选、有色金属矿采选(xuǎn)的增速依(yī)然为正，分别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天然(rán)气开采、煤炭开采和洗选、黑色(sè)金属矿(kuàng)采选业、废物资源综合利用的(de)增速为负(fù)，分别收(shōu)录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游原材(cái)料加工业和装备制造业的利(lì)润增速出现明显分化。中游原材料加工业(yè)的(de)利润增速均(jūn)为负，尽(jǐn)管与上个月相比，利润增速跌幅普遍收(shōu)窄，但(dàn)依然是整体(tǐ)工业企业利润增速的主要拖累(lèi)。中(zhōng)游装(zhuāng)备制(zhì)造业利(lì)润增速回(huí)升幅度较大，成为(wèi)整体工业(yè)企业利润增速(sù)的(de)主(zhǔ)要(yào)拉(lā)动项。其中通用设备制(zhì)造、铁(tiě)路船舶航空航(háng)天、电气机械及(jí)器材制造、仪(yí)器仪表制(zhì)造增幅延续上个月亮眼(yǎn)趋(qū)势，得益(yì)于国内汽(qì)车销售量的提升和汽(qì)车产业链出口强劲，汽车制(zhì)造业(yè)的利润增(zēng)速(sù)降幅(fú)由负转正，此(cǐ)外叠加(jiā)去(qù)年同期基数较低，汽车制(zhì)造业当月利润增速(sù)高达20倍(bèi)。

　　数据(jù)显示，化学原料化学制品跌幅扩大，分别收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼(liàn)加(jiā)工、专用设备(bèi)制造、石(shí)油煤炭及(jí)燃料加工、非金(jīn)属矿物(wù)制(zhì)品(pǐn)、黑(hēi)色金属冶炼加工、化(huà)学纤(xiān)维制(zhì)造(zào)、金(jīn)属制品、计算机通信和电子设备跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表(biǎo)制造(zào)、通用(yòng)设备制(zhì)造、铁(tiě)路船舶(bó)航空航天、电气机械及器材(cái)制造增幅依旧为正，并且增速(sù)出(chū)现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车(chē)制造增幅由(yóu)负转正(zhèng)，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平(píng)、内(nèi)部需求、外部(bù)需(xū)求同(tóng)时走弱的(de)情(qíng)况下，下游行业内部(bù)的利润增速反弹乏力，文(wén)教工美体育娱(yú)乐用品、食品制(zhì)造、纺织业、家具制(zhì)造等(děng)多个行业的(de)利润(rùn)增速(sù)跌幅(fú)放缓，但依然为(wèi)负；农副食品加工、纺织服装、服饰(shì)等多个行业的利润跌幅继续(xù)扩大。往后看，价格水平、内部(bù)需求、皇族是什么意思饭圈，韩国皇族是什么意思外(wài)部需(xū)求转(zhuǎn)好速度较慢，这也意味着下(xià)游行业(yè)的利润增速向(xiàng)上爬坡(pō)的节(jié)奏大概率偏缓。

　　数据显示，农副食品加工、纺(fǎng)织服装、服饰、皮毛羽和(hé)制鞋、造纸及纸制品和医药(yào)制造跌幅扩大，分(fēn)别(bié)录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美(měi)体(tǐ)育娱乐用品、食(shí)品制造、纺织业、家具制造和印刷和记录媒介利润(rùn)降幅放缓(huǎn)，但持续维持(chí)低位(wèi)，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑(sù)料制品增速由负(fù)转正(zhèng)，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制(zhì)品增速略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制造利润(rùn)增速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外(wài)，公共事业中的机械(xiè)和设备修理、电力热力利润(rùn)增速相对(duì)较高，燃(rán)气生产和供应利润增速降(jiàng)幅收(shōu)窄。其中机械和设备修理利润累计(jì)增速上升幅度较大(dà)，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力(lì)热力(lì)利润累(lèi)计同(tóng)比增速收(shōu)窄(zhǎi)，但仍然保持(chí)高速(sù)增长，4月收(shōu)录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增(zēng)幅略有上升，收(shōu)录5.8％（前值为0.0％），燃气生(shēng)产和供(gōng)应(yīng)降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言，与上个月相比(bǐ)，4月份公(gōng)布的工(gōng)业企业利(lì)润数据已表(biǎo)现出明(míng)显(xiǎn)的(de)探(tàn)底爬坡信(xìn)号：一，营业利润(rùn)累计增速爬(pá)升(shēng)的行(xíng)业进一(yī)步增多；二，营业收(shōu)入(rù)增速由负转正，营业利润(rùn)增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备制造业(yè)有望(wàng)继(jì)续成为(wèi)拉动工业企业利润增速(sù)回升的主要拉动力(lì)。汽车制(zhì)造、 铁路、船舶、航(háng)空航(háng)天(tiān)和其(qí)他(tā)运输(shū)设备制造业 、通用设备(bèi)制(zhì)造业、电(diàn)气机械及(jí)器材(cái)制造业、仪器仪表制造业、文教、工(gōng)美、体育和(hé)娱乐(lè)用品(pǐn)制造(zào)业(yè)、橡胶和塑料制品业、电(diàn)力、热力、燃(rán)气及水的生产和供应(yīng)业 。

　　正如我们(men)在(zài)《今年工业企业利(lì)润增速(sù)能否转正？》中所言，当前正处于第6次工业企业利润探底阶段(duàn)（从(cóng)2000年开(kāi)始计算），如(rú)果按最近两次探底历史来演绎(yì)的话，至少还要在(zài)负值(zhí)区间(jiān)爬坡7-8个(gè)月左右的时间，预计工业(yè)企业利润(rùn)增速转正(zhèng)最早也需等到四季度。目前我国仍面临(lín)内需增长缓慢和外需疲弱的“弱复(fù)苏”阶段(duàn)，这直接导(dǎo)致企业(yè)的产(chǎn)能利用率持续下滑。此外，叠加营业成本高居(jū)不下导致的内(nèi)部(bù)压力，本轮工业企(qǐ)业利润(rùn)增速反弹速度大概率较为缓慢。

　　风险提(tí)示：

　　内需恢复(fù)力度(dù)低(dī)于预期(qī)。

　　以上内容(róng)来自于2023年5月(yuè)27日的《中游(yóu)装备制造业利润增速明显(xiǎn)回升(shēng)——2023年4月工业(yè)企(qǐ)业(yè)利(lì)润分析》报告，报告作者张静静、张一平，联系(xì)人罗丹

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